فیدیبو نماینده قانونی دانشگاه امام صادق (ع) و بیش از ۶۰۰ ناشر دیگر برای عرضه کتاب الکترونیک و صوتی است .
کتاب تسهيم ريسک در فضای مالی

کتاب تسهيم ريسک در فضای مالی
راهکار پيشنهادی مالی اسلامی

نسخه الکترونیک کتاب تسهيم ريسک در فضای مالی به همراه هزاران کتاب دیگر از طریق فیدیبو به صورت کاملا قانونی در دسترس است. تنها لازم است اپلیکیشن موبایل و یا نرم افزار ویندوزی رایگان فیدیبو را نصب کنید.

درباره کتاب تسهيم ريسک در فضای مالی

سیستم بانکداری متعارف یک سیستم بانکداری مبتنی بر ذخیره جزئی است که عمدتاً بر تأمین مالی مبتنی بر بدهی اتکا دارد و به سبب ماهیت و ساختارش خلق پول کرده و استفاده از اهرم را تشویق می‌کند. ریسک موجود در این‌چنین سیستمی در آن است که خلق پول و بدهی و نیز استفاده از اهرم به‌صورت فزاینده و افراطی صورت پذیرد. عوامل حفاظتی از جمله طرح‌های تضمین سپرده ـ به‌عنوان مثال شرکت بیمه سپرده فدرال در آمریکا ـ و طبقه‌بندی برخی بانک‌ها به‌عنوان «بانک‌هایی که بسیار بزرگ‌تر از آن هستند که ورشکست شوند»، سوبسیدهای ضمنی دولتی هستند که هزینه‌های تأمین وجوه را کاهش داده و با تشویق قیمت‌گذاری غلط و پذیرش بیش از حد ریسک توسط مؤسسات مالی، سبب به وجود آمدن مخاطرات اخلاقی می‌شوند. قیمت‌گذاری غلط وام‌ها و پذیرش بیش از حد ریسک به‌نوبه خود نقدشوندگی و توانگری (عدم اعسار) نهادهای مالی را تهدید می‌کند. ریسک‌های سیستمیک (مثل پیوندها و ارتباطات متقابل نهادهای مالی) که ذاتی این سیستم است و همچنین برتری نهادهایی که «بسیار بزرگ‌تر از آن هستند که ورشکست شوند»، زمینه‌ساز بی‌ثباتی مالی شده و کل بخش مالی و اقتصاد واقعی را تهدید می‌کند. برای تقویت ثبات مالی، لازم است نهادهای تنظیم‌گر و مقررات‌گذار، سیاست‌ها و اقداماتی را اتخاذ کنند که مخاطرات اخلاقی، خلق فزاینده بدهی و استفاده بیش از حد از اهرم را از بین ببرد.
یکی از راه‌های اطمینان از ثبات سیستم مالی، حذف کل ریسک دارایی ـ بدهی (تعهدات) است که توانگری نهادهای مالی از جمله بانک‌های تجاری را تهدید می‌کند. این امر می‌طلبد که بانک‌های تجاری فعالیت‌های خود را به دو مورد محدود کنند: (۱) پذیرش سپرده به‌عنوان امانت نقدی و (۲) سرمایه‌گذاری وجوه مشتریان مشابه یک صندوق سرمایه‌گذاری مشترک. بانک سپرده‌ها را به‌عنوان ودیعه (مشابه آنچه در سیستم ذخیره قانونی ۱۰۰ درصدی رخ می‌دهد) می‌پذیرد و کارمزدی برای ارائه این خدمت و فراهم کردن خدمات استفاده از چک دریافت می‌کند. علاوه بر این، بانک با توجه به ظرفیت‌های واسطه‌گری خود، فرصت‌های سرمایه‌گذاری را شناسایی و تحلیل کرده و آن‌ها را به مشتریان خود ارائه می‌کند و برای این کار مشابه بانک‌های سرمایه‌گذاری (شرکت‌های تأمین سرمایه) متعارف، کارمزد دریافت می‌کنند. بانک هیچگونه ریسک دارایی ـ بدهی را در ترازنامه خود متقبل نمی‌شود؛ بلکه سودها یا ضرر مستقیماً به مشتریانِ سرمایه‌گذار منتقل می‌شود. البته بانک نیز می‌تواند هم‌زمان مثل مشتریانش سرمایه خود را در پروژه‌های سرمایه‌گذاری به کار گیرد. در این حالت هیچ‌گونه ریسک دارایی ـ بدهی متوجه بانک نیست؛ به‌جز ضرر احتمالی از دست دادن بخشی از سرمایه؛ که این ضرر هم توانگری بانک را به خطر نمی‌اندازد.
به‌عبارت دیگر، در این نوع از سیستم مالی، هیچگونه تأمین مالی مبتنی بر بدهی توسط نهادها انجام نمی‌شود و فقط تأمین مالی مبتنی بر مشارکت صورت می‌گیرد و لذا انتقال ریسک وجود ندارد بلکه تسهیم ریسک صورت می‌گیرد. در این سیستم برخلاف آنچه در سیستم ذخیره جزئی صورت می‌گیرد؛ بانک‌ها دیگر خلق پول نمی‌کنند. نهادهای مالی نقش سنتی خود را به‌عنوان واسطه بین پس‌اندازکنندگان و سرمایه‌گذاران انجام می‌دهند؛ البته بدون ایجاد بدهی در ترازنامه‌های خود، بدون استفاده از اهرم و بدون پرداخت نرخ بهره اجباری از پیش تعیین‌شده.

ادامه...
  • ناشر دانشگاه امام صادق (ع)
  • تاریخ نشر
  • زبانفارسی
  • حجم فایل 5.27 مگابایت
  • تعداد صفحات ۴۱۵ صفحه
  • شابک

معرفی رایگان کتاب تسهيم ريسک در فضای مالی

شما به آخر نمونه کتاب رسیده‌اید، برای خواندن نسخه کامل، کتاب الکترونیک را خریداری نمایید و سپس با نصب اپلیکیشن فیدیبو آن را مطالعه کنید:

۵. مقررات گذاری بیشتر مانع بحران های مالی نمی شود.
نوسانات مالی در طول زمان فعالیت های اقتصادی را متوقف کرده و دولت ها را مجبور به جستجوی مقررات قوی تری که مانع تکرار بحران ها شود نموده است. بحران مالی اخیر نیز مجدداً دولت ها را به تقویت سیستم نظارتی و مقررات گذاری مجبور کرد. برخی از اندیشمندان، سیستم مالی مدرن را به یک «کازینوی بزرگ» تشبیه کرده اند. در کنار سیستم بانکی سنتی که به خوبی مقررات گذاری شده است، هزاران نهاد مالی دیگر (ازجمله صندوق های پوششی، صندوق های سرمایه گذاری مشترک و صندوق های سرمایه خصوصی) وجود دارند که مقررات گذاری نشده و تحت سیستم نظارتی بانکی یا هیچ نوع نظارت دیگری نیستند. نهادهای مالی مقررات گذاری شده و مقررات گذاری نشده برای کسب فرصت های سودآور با یکدیگر رقابت می کنند و از این رو مستعد پذیرش ریسک های فزاینده هستند. علاوه بر ازدیاد واسطه های مالی مقررات گذاری نشده، شاهد ازدیاد محصولات مالی نامتعارف(۱۴۳) و پیچیده هستیم. زیاد شدن تعداد واسطه ها و محصولات مالی یکی از رویه های مالی شدن اقتصادها است. سفته بازی تبدیل به فعالیت رایج بازار شده و نوسان و نااطمینانی به سطوح بی سابقه ای رسیده است به نحوی که ریسک زیان های قابل توجه ناشی از بی ثباتی قیمت دارایی ها و نرخ ارز را شدت می بخشد. اگرچه نوآوری های فنی شومپیتری(۱۴۴) زمینه ساز رشدهای بالای اقتصادی می باشد، اما مشخص شده است که نوآوری های مالی در بسیاری از اوقات، زمینه ساز بی ثباتی، نوسان پذیری، نااطمینانی و ناکامی اقتصادی بیشتر می شود.
مکاتب اقتصادی قرن ۱۸ و ۱۹ میلادی (مکتب پولی(۱۴۵) که یکی از طرفداران آن دیوید ریکاردو است و مکتب بانکی(۱۴۶) که یکی از طرفداران آن جان لاو(۱۴۷) می باشد) در بحث اصلاحات بانکی نظرات متفاوتی دارند. مکتب پول در گردش به این عنوان نامیده می شود زیرا به دنبال برقراری ارتباط انتشار اسکناس با طلا و مفروض گرفتن تئوری مقداری پول بود. تئوری مقداری، سطح قیمت ها را به مقدار پول در گردش ربط می دهد. در مقابل مکتب بانکداری بیان می کند که انتشار اسکناس به صورت طبیعی توسط خواست سپرده گذاران بانکی برای تبدیل اسکناس های خود به طلا محدود می شود و بانک مرکزی می بایست نیاز کسب و کارها به اعتبار را رفع کند. تئوری این مکتب بر «دکترین اوراق حقیقی(۱۴۸)» و عمدتاً بر این نظر که «با بازپرداخت وام های بانکی توسط بانک ها، اعتبار ایجاد شده از بین می رود» استوار شده است. بعد از ظهور چند بحران مالی در انگلستان، توصیه های مکتب پول در گردش که مورد حمایت لورد اورستون(۱۴۹) بود؛ منجر به قانون امتیاز بانکی ۱۸۴۴(۱۵۰) شد که توسط دولت محافظه کار رابرت پیل(۱۵۱) به تصویب رسد. این قانون بانک انگلستان [بانک مرکزی این کشور] را به دو بخش تقسیم می کرد: بخش انتشار و بخش بانکداری. چاپ پول با جریانات طلا مهار می شد و به عملیات بانکی و تنزیل ربطی نداشت. همان طور که انتظار می رفت این قانون به تسهیل پولی (دسترسی به پول کم بهره) پایان داد و موجب بالا رفتن نرخ بهره و موج ورشکستگی بانک ها در سال ۱۸۴۷ شد. این قانون به سبب فشارهای سیاسی در سال ۱۸۴۸ تعلیق شد. با تعلیق این قانون، امکان دسترسی آسان به پول و پایین آوردن نرخ های بهره فراهم شد که چند بحران مالی را در سال های ۱۸۵۷، ۱۸۶۶، ۱۸۷۳، ۱۸۸۳ و ۱۸۹۰ در پی داشت.
در آمریکا، بحران بانکداران(۱۵۲) در سال ۱۹۰۷ زمینه ساز تاسیس سیستم فدرال رزرو آمریکا در سال ۱۹۱۳ بود. متاسفانه، فدرال رزرو در جلوگیری از ظهور بزرگ ترین و شوم ترین بحران تاریخ مدرن ـ یعنی رکود بزرگ ـ ناموفق بود. به دنبال فروپاشی مالی، اصلاح عیارها(۱۵۳) با هدف احیای ثبات مالی مطرح شد. موسسه اعتبار ملی(۱۵۴) (۱۹۳۱) و موسسه تامین مالی بازسازی(۱۵۵) (۱۹۳۲) جهت ارائه وام به بانک ها برای حوزه های مسکن، کشاورزی و صنعت تاسیس شدند. قانون گلاس ـ استیگال ۱۹۳۳(۱۵۶) (این قانون در سال ۱۹۹۹ منسوخ شد)، بانکداری سرمایه گذاری را از سپرده گیری تفکیک کرد و به موجب این قانون شرکت بیمه سپرده فدرال(۱۵۷) تاسیس شد. بدون بیمه سپرده ها توسط دولت، بانک ها قادر به جذب بیشتر سپرده ها نبودند. کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا(۱۵۸) (SEC) در سال ۱۹۳۴ با هدف مقررات گذاری و تنظیم بازارهای سهام و اوراق مشتقِ آغاز به کار کرد. طبق قانون بانکداری ۱۹۳۳(۱۵۹) سیاست گذاری از فدرال رزرو نیویورک به هیئت فدرال رزرو واشنگتن منتقل شد و کمیته بازار باز فدرال(۱۶۰) تشکیل شد. بعد از کاهش ارزش دلار در مقابل طلا در سال ۱۹۳۴، تبدیل دلار متوقف شد. این اقدامات و اصلاحات، عامل یک دوره طولانی ثبات در سیستم مالی آمریکا تا اواسط دهه ۱۹۶۰ تلقی می شود. در اواسط دهه ۱۹۶۰ علائم اولیه بی ثباتی مالی مجدداً ظاهر شد. بی ثباتی در دهه ۱۹۷۰ تداوم یافت و به ورشکستگی تراست های سرمایه گذاری در مستغلات(۱۶۱) (REITs) انجامید. این بی ثباتی ها با ورشکستگی شرکت های وام و پس انداز و تعدادی از شرکت های بانکی، در دهه ۱۹۸۰ شتاب بیشتری گرفت. برخی از طرح های نجات اجرا شده ناامیدکننده بودند. به عنوان مثال طرح نجات شرکت های وام و پس انداز هزینه ۱۳۰ میلیارد دلاری را به مالیات دهندگان تحمیل کرد؛ مبلغی که اگر توسط دولت برای بهداشت، آموزش و زیرساخت های مولد هزینه می شد، رفاه و رشد اقتصادی را بالا می برد. ظهور مجدد بی ثباتی فزاینده از اواسط دهه ۱۹۶۰ موجب شد هیمان مینسکی(۱۶۲) (۱۹۸۶) در اثر خود سیستم بانکی را ذاتاً بی ثبات معرفی کند که در آن ثباتِ بلندمدت زمینه ساز بی ثباتی است. او برای تبیین این وضعیت از اصطلاح «ثبات بی ثبات(۱۶۳)» استفاده می کند.
علی رغم تغییرات ساختاری وسیع در سیستم بانکداری، اقدام برای اصلاح سیستم در آغاز دهه ۱۹۳۰ در دسترسی به اهداف خود ناموفق بود. این عدم توفیق موجب شکل گیری «برنامه اصلاحی شیکاگو(۱۶۴)» شد. این برنامه خواستار پایان بخشیدن به استصواب مقامات پولی در تعیین سیاست های پولی و اتخاذ قواعد مشخص برای سیاست پولی بود (فیشر، ۱۹۳۶؛ سیمونز، ۱۹۴۸). برنامه شیکاگو، جوهره بی ثباتی مالی را شناسایی کرده بود. در این برنامه دو نقش متمایز برای پول در نظر گرفته شده بود: (۱) واسطه مبادله و ذخیره ارزش و (۲) واسطه گری مالی بین پس اندازها و سرمایه گذاری. از منظرِ نظری بانک ها از طریق ضریب فزاینده پولی، قدرت خلق و از بین بردن پول را دارند. گسترش اعتباردهی و پول با افزایش قیمت ها و بالا رفتن فعالیت های اقتصادی و انقباض اعتبار و پول نیز با ورشکستگی ها، از بین رفتن ثروت، کاهش سطح عمومی قیمت ها و بحران های اقتصادی همراه بوده است. الگوی کلی چرخه های پولی و اعتباری بانک ها در دو دهه گذشته چنین بوده است. از این رو برنامه شیکاگو به دنبال آن بود که کارکرد پول به عنوان پول(۱۶۵) را از کارکرد واسطه گری مالی جدا کند. کارکرد پول از طریق سیستم بانکداری با ذخیره ۱۰۰ درصدی انجام می شود (لذا بانک ها اقدام به خلق پول نمی کنند و صرفاً پول را برای نگه داری به عنوان امانت می پذیرند) و واسطه گری از طریق بانکداری سرمایه گذاری (از قبیل فرصت های صندوق های سرمایه گذاری مشترک جهت مشارکت در کسب و کارها و شرکت های مختلف) با انطباق کامل بین دارایی ها و تعهدات صورت می پذیرد. از این رو ورشکستگی مالی و نبود نقدینگی کاملاً به حاشیه می رفت.
با گذر زمان همان عواملی که موجب رخ دادن رکود بزرگ شده بود تداوم داشت؛ نااطمینانی و نوسان پذیری فراتر از سطوح قابل تحمل رفته بود و اخذ تصمیم برای سرمایه گذاری را دشوار می کرد؛ از این رو برنامه شیکاگو، طرفداران بیشتری پیدا کرد. با نوآوری هایی از قبیل اوراق بهادارسازی، قدرت خلق پول و اهرم بی حد و مرز شده بود. مالی شدن اقتصادها در قالب ازدیاد صندوق های سرمایه گذاری مشترکِ مقررات گذاری نشده و محصولات مالی پیچیده، ثروت هنگفتی را به سمت سفته بازان و سایر فعالان در بخش مالی سوق داده بود و هزینه هایی را بر دوش بخش واقعی و نیروی کار تحمیل می کرد. عایدات مالی بزرگ منجر به مزایا و پرداخت های بزرگ و شهوت انگیزی در صنعت مالی شده بود.
واکنش فوری به بحران مخرب اخیر تقویت دستگاه های مقررات گذاری با هدف دست یابی به ثبات مالی و جلوگیری از ظهور مجدد بحران ها بود. در می ۲۰۱۰ سنای آمریکا، لایحه اصلاح بانکی را با عنوان «احیای ثبات مالی آمریکا(۱۶۶)» یا «لایحه داد ـ فرانک(۱۶۷)» تصویب کرد. این لایحه برای تقویت مقررات بانک ها و نهادهای غیر بانکی، ایجاد بنیان های سالم اقتصادی برای رشد اشتغال، حمایت از مصرف کنندگان، کنترل وال استریت، پایان دادن به سیاست «بزرگ تر از آن هستند که ورشکست شوند» و در نهایت ممانعت از ظهور بحران های مالی دیگر تدوین شده بود. این لایحه قاعده ای تحت عنوان قاعده ولکر(۱۶۸) را مطرح می کند که بانک های سپرده پذیر را ملزم می کرد که بازوهای مبادلات اختصاصی خود را محدود کنند (فقط از حساب های خود اقدام به مبادله کنند) و سهم مالکیتی خود را به صندوق های پوششی و بنگاه های سرمایه خصوصی(۱۶۹) بفروشند. بعد از آنکه کمیته رایزنی سنا ـ مجلس نمایندگان(۱۷۰)، اختلافات نظر بین این دو را رفع کرد، اوباما در ۲۱ ژولای ۲۰۱۰، لایحه مالی تجدید نظر شده حمایت از مصرف کننده و اصلاح وال استریت داد ـ فرانک(۱۷۱) را امضاء کرد. مهم ترین مفاد این لایحه عبارت اند از: مکانیسم جدید حفاظت از مصرف کننده، سیستم هشداردهنده مالی(۱۷۲)، مجوز تفکیک(۱۷۳) نهادهای مالی، محدود کردن جدی بنگاه های مالی، اصلاحات مربوط به وثایق و رهن. از نظر ما این لایحه که همانند عمده اصلاحات مالی بعد از جنگ جهانی دوم بسیار پرهیاهو مطرح شد، در عوض کردن آینده فانی می(۱۷۴) و فردی مک(۱۷۵) موفق نخواهد بود و از آن مهم تر نقش اندکی در ممانعت از ظهور بحران های مالی آتی خواهد داشت.
۶. نقش بانک های مرکزی در بی ثباتی مالی
اقدامات اصلاحی بعد از بحران اخیر تا حدود زیادی از نقش بانک مرکزی در بحران مالی مغفول بوده است. در اینجا یک سوال جدی مطرح است: آیا اگر فدرال رزرو به جای رساندن نرخ بهره به سطح ۱ درصد و انبساط پایه پولی، نرخ وجوه فدرال(۱۷۶) را در سطح ۶ درصد یا بالاتر نگه می داشت و پایه پولی را مهار می کرد؛ این بحران مالی رخ می داد؟ بحث و جدل بر سر موضوع اصلاحات پولی در حوزه بانکداری مرکزی و سیاست پولی گسترده و منازعه برانگیز است و در آن هم دیدگاه های اقتصادی و هم دیدگاه های سیاسی وجود دارد. یک گروه غالب، طرفدار تقویت بانک مرکزی برای رسیدن به اهداف اشتغال زایی و تضمین اشتغال کامل هستند. در دنبال کردن این اهداف، ثبات سیستم مالی به عنوان یکی از ملاحظات ثانویه مطرح می شود. در آمریکا قانون اشتغال کامل(۱۷۷) سال ۱۹۴۶ بانک مرکزی آمریکا را ملزم به دنبال کردن هدف اشتغال کامل می کرد. حامیان این نظر، طرفدار سیاست های پولی استصوابی هستند. می توان سیاست های پولی استصوابی را در قاعده تیلور(۱۷۸) خلاصه کرد: بانک مرکزی نرخ بهره را در جهت معکوس نرخ بیکاری تعیین می کند و اگر نرخ بیکاری افزایش یابد، می بایست نرخ بهره را پایین بیاورد. بانک مرکزی، صرف نظر از کیفیت اعتبار و ریسک بانک ها، آن قدر نقدینگی به بازار تزریق می کند تا نرخ بهره را به مقدار هدف مورد نظر خود برساند.
در مقابل سیاستِ پولی استصوابی، نظریه قاعده ثابت پولی(۱۷۹) وجود دارد (سیمونز، ۱۹۴۸؛ فریدمن، ۱۹۵۹) که طبق آن بانک مرکزی می بایست بدون تجاوز از سقفی که نرخ رشد اقتصاد ایجاب می کند یا [با در نظر گرفتن] محدوده هدف عرضه پول و اعتبار اقدام به کنترل کل های پولی(۱۸۰) کند. طرفداران این نظریه ادعا می کنند که بانک مرکزی فقط می تواند کنترل کل های پولی را در اختیار بگیرد و کنترل بیکاری و نرخ بهره در اختیار بانک مرکزی نیست. هدف اصلی، حفظ سلامت سیستم بانکی است. استدلال طرفداران این نظر این است که یک قاعده ثابت، بی ثباتی را به نحو کامل از بین نمی برد اما سیستم مالی را از رشد کنترل نشده اعتبار و بی ثباتی های شدید مشاهده شده در بحران های متناوب مالی حفظ می کند.
علاوه بر دستیابی به هدف اشتغال کامل، برخی بانک های مرکزی مدرن به گونه ای عمل کرده اند که گویا وظیفه پرباد کردن حباب قیمت دارایی ها جهت جلوگیری از کاهش ثروت مالی نیز به آن ها واگذار شده است. نقش تهاجمی بانک های مرکزی طی سال های ۲۰۰۱ ـ ۲۰۰۴ در بالا رفتن قیمت سهام و حفظ اشتغال، طی دوره رونق اقتصاد، نتایج خوبی به همراه داشت اما هم زمان موجب تقویت سفته بازی و به وجود آمدن هرج و مرج مالی و یک بحران بزرگ مالی (که آغاز آن سال ۲۰۰۷ بود) شد. هزاران میلیارد دلار هزینه طرح های نجات و اشتغال و رشد از دست رفته، بسیار فراتر از منافع کوتاه مدت یک رونق اقتصادی است. البته بررسی این نکته نهایتاً یک پژوهش تجربی است و ارزیابی های دقیق تری را می طلبد.
طرفداران قاعده ثبات پولی، تعیین نرخ بهره توسط بانک مرکزی را به عنوان یکی از اَشکال کنترل قیمت ها لحاظ می کنند که ممکن است موجب اختلالات چشم گیری در اقتصاد شود. پایین بودن نرخ های بهره و اجرای سیاست های پولی انبساطی در دوره های طولانی حتماً موجب ترویج سفته بازی و استفاده بیش از حد از اهرم می شود؛ همان طور که مشروبات الکی و گوشت ارزان موجب رواج مستی و شکم پرستی می شود. اگر سفته بازان با محدودیت نقدینگی مواجه نباشند؛ سفته بازی به بازار کالاها و دارایی ها نفوذ می کند و مسکن، کالاها، سهام و نرخ های ارز هدف سفته بازی قرار می گیرد. با تزریق اعتبار بیشتر به بازارهای کم اعتبار(۱۸۱) و همچنین در صورت عدم وجود محدودیت برای استقراض وام گیرندگان، کیفیت اعتبار تنزل می یابد. ساختار تقاضا بر خلاف قانون بازارهای سی(۱۸۲) تغییر می یابد و دیگر تقاضا برابر جریانات درآمدی حاصل از فرایند تولید نیست؛ بلکه تقاضا به میزان اعتبار جعلی(۱۸۳) (اعتباری که پس انداز پشتوانه آن نیست)؛ بیش تر از درآمد خواهد بود. بخش ها و صنایعی که با افزایش تقاضا روبرو هستند، برای افزایش ظرفیت تولید برنامه ریزی می کنند اما با پایان یافتن دوره رونق اعتباری، این صنایع متوجه وجود ظرفیت مازاد و هزینه های بالای تولید شده و ناگزیر مجبور به اخراج کارگران و تعلیق بخشی از تولید خود خواهند بود.
سیاست پولی انبساطی، علاوه بر اختلالات قیمتی و سو تخصیص منابع، موجب باز توزیع ثروت در سطح وسیعی به نفع وام گیرندگان و سفته بازان می شود که در نهایت به یک مالیات تورمی می انجامد. مالیات تورمی ممکن است به سطوح نامتجانس و نامتناسبی مشابه سطوح ۲۰۰۷ ـ ۲۰۱۰ برسد. زمانی که کالاهای اساسی مثل انرژی و مواد غذایی برای مردم عادی به شدت گران شود؛ این مالیات تورمی آغازگر اغتشاش و آشوب اجتماعی خواهد بود.
اگرچه اشتغال هدف اصلی و در عین حال ستودنی توسعه اقتصادی است اما نباید در دستور کار و جزء وظایف بانک مرکزی قرار گیرد. اشتغال تا حدود زیادی به انباشت سرمایه و تغییرات فنی در اقتصاد بستگی دارد. آموزش و مهارت افزایی عناصر اصلی هر استراتژی اشتغال زایی هستند. ساختار بازار کار همراه با توسعه اقتصادی و تغییرات فنی تغییر می یابد. با ظهور صنایع جدید نیاز به مهارت های جدید به وجود می آید. بیکاری ادواری(۱۸۴) دارای چند منشا است که یکی از آن ها بحران های مالی می باشد. هایک (۱۹۳۱) بیان می کند که این نوع بیکاری ادواری با سیاست های انبساطی رفع نخواهد شد. قبل از بحران، تقاضای مصرف و سرمایه گذاری توسط اعتبار جعلی و غیرعادی (که امکان تداوم پرداخت آن وجود ندارد)؛ مختل شده است. اگر دولت برای حفر چاه کارگرانی را استخدام کند؛ نمی تواند با چنین رویکردی بیکاری ادواری را [مثلاً] در صنعت خودرو از بین ببرد. به نحو مشابه، اگر بانک مرکزی نرخ های بهره را کاهش دهد و با این کار وام به خانوارها برای خرید مسکن یا کالاهای بادوام، افزایش یابد؛ بازپرداخت اصل و بهره این وام ها ممکن نخواهد بود. به عبارت دیگر زمانی که ارتباط بخش مالی و بخش واقعی گسسته شده باشد و این دو بخش هر یک راه جداگانه ای را طی کنند، خطرات و عوارض جدی اقتصاد را تهدید می کند. ما بر این اعتقادیم که این انفصال منشا اصلی بحران های اقتصادی است و این بحث را با جزئیات بیشتر در فصل دوم و سایر فصول کتاب ادامه خواهیم داد.
۷. بی ثباتی مالی بین المللی
کشورها از طریق تجارت و جریانات سرمایه با یکدیگر ارتباط دارند. بی ثباتی در یک اقتصاد از طریق تجارت و جریانات سرمایه و برخی اوقات از طریق جابه جایی نیروی کار و ارسال وجوه، به سایر کشورها منتقل می شود.
آثار مخرب بی ثباتی نرخ ارز در طول رکود بزرگ، موجب اصلاح سیستم پرداخت های بین المللی در سال ۱۹۴۴ شد. در این سال سیستم نرخ های ارز ثابت برتون وودز(۱۸۵) راه اندازی و صندوق بین المللی پول (IMF) تاسیس شد. هدف توافق برتون وودز عبارت اند از: تحمیل نظم سیاستی(۱۸۶) به کشورها، اجتناب از رقابت برای کاهش دادن ارزش پول ملی و فراهم کردن امکان تامین مالی موقت تراز پرداخت ها برای کشورهایی که با کسری های خارجی مواجه شده اند بدون کاهش ارزش پول ملی و سایر تعدیلات مخرب. دنبال کردن اهداف اشتغال کامل و رشد اقتصادی در کشورهای با ارز ذخیره، موجب کسری های خارجی و کسری بودجه ناروا شد. برای اینکه سیستم برتون وودز خوب کار کند، کشورها می بایست سیاست های خود را با یکدیگر هماهنگ می کردند و یا با میل خود برابری پول ملی خود نسبت به طلا و به تبع آن دلار را تغییر می دادند. البته کشورها مایل بودند که از سیاست های اتخاذ شده توسط دولت آمریکا تبعیت کنند (این کار یکی از ضرورت های نرخ ارز ثابت بود) و آمریکا تمایلی به تغییر سیاست های خود جهت پاسخ به نیازهای اقتصادی و مالی سایر کشورها و به طور خاص کشورهای اروپای غربی و ژاپن نداشت. این امر موجب تشدید رقابت و سفته بازی ارز شد و به چندین مورد کاهش ارزش پول ملی طی دهه ۱۹۶۰ انجامید. با خروج آمریکا از سیستم برتون وودز در سال ۱۹۷۱ سیستم نرخ ارز ثابت دچار سقوط و اضمحلال شد.
سیستم نرخ ارز شناور جایگزین سیستم برتون وودز شد. این سیستم موجب بی ثباتی های بزرگ تر در نرخ ارز و نیز سیستم مالی گردید. این سیستم در افزایش شدید قیمت کالاها در دهه ۱۹۷۰ و نرخ های تورم بالا در کشورهای صنعتی پیشرو موثر بود. کشورها مجدداً درگیر رقابت برای کاهش ارزش پول ملی و سیاست «ضربه زدن به همسایه(۱۸۷)» شدند. سیاست های انبساطی در یک کشور، به وسیله سیاست های انبساطی پولی در کشور رقیب پاسخ داده می شد. کاهش شدید ارزش دلار بعد از پیمان پلازا(۱۸۸)، قدرت رقابت خارجی(۱۸۹) ژاپن را کاهش داد. پاسخ ژاپن کاهش نرخ های بهره و اتخاذ یک سیاست انبساطی پولی بود که با هدف کاهش ارزش ین و تقویت رقابت پذیری خارجی انجام شد زیرا اقتصاد این کشور به شدت به صادرات وابسته بود. نرخ های بهره پایین موجب شدت گرفتن سفته بازی در بخش مسکن و بازارهای سهام شد و به دنبال آن موج ورشکستگی ها و طرح های نجات شروع شد. بحران ژاپن کشورهای پیشرفته آسیایی را تحت تاثیر قرار داد. بحران به وجود آمده در آسیا به نوبه خود اقتصاد روسیه را متاثر کرد که به ورشکستگی شرکت (LTCM(۱۹۰ انجامید. سپس بحران به آمریکا سرایت کرد و موجب کاهش قیمت سهام شد.
طی سال های ۲۰۰۱ تا ۲۰۱۰ بی ثباتی نرخ ارز، به سبب سیاست های پولی تخاصمی افزایش یافت. بحران مالی ناشی از این سیاست ها، همه گیر و مسری بود و بسیاری از اقتصادهای پیشرفته را به طور هم زمان تحت تاثیر قرار داد. اگرچه نقطه آغاز بحران، سقوط وام های کم اعتبار در آمریکا بود اما موجب شکل گیری یک بحران بدهی های عمومی در برخی از کشورهای توسعه یافته ازجمله یونان، ایرلند، پرتغال و اسپانیا شد. اقدامات اصلاحی متعددی برای سیستم پرداخت های بین المللی پیشنهاد شده است. پیشنهاد ارائه شده توسط تریفین(۱۹۱) (۱۹۶۰) موجب به وجود آمدن حق برداشت مخصوص(۱۹۲) (SDR) به عنوان ارز ذخیره جهت تکمیل سایر ارزهای ذخیره شد. پیشنهاد رائف(۱۹۳) (۱۹۶۴) ملجا قرار دادن استاندارد طلا، مشابه وضعیت قبل از سال ۱۹۱۴ بود. کینز (۱۹۴۳) تقاضای ایجاد یک پول جهانی با عنوان بنکور(۱۹۴) و انتشار آن به وسیله اتحادیه پایاپای بین المللی(۱۹۵) را داشت. یکی دیگر از پیشنهادها ایجاد پول جهانی میخکوب شده به سبدی از کالاهای قابل مبادله بین المللی بود. بحران ۲۰۰۷ ـ ۲۰۱۰ موجب شکل گرفتن تلاش هایی برای اصلاح این سیستم شد. البته هیچ یک از این اصلاحات اخیر به سیستم پرداخت های بین المللی ـ که نگرانی های زیادی را برانگیخته است ـ نمی پردازد. بی ثباتی نرخ ارز (نوسانات بزرگ در نرخ ارز)، ضررهای زیادی بر بنگاه های صادرکننده و واردکننده، سرمایه گذاران و کارگران مهاجر وارد کرده است. در غیاب اصلاحات اساسی در این سیستم، افزایش بی ثباتی مالی بین المللی محتمل خواهد بود.
۸. نتیجه گیری
در این فصل تاریخچه مختصر بحران های مالی را ارائه کردیم و به تئوری هایی که برای تبیین و توضیح این بحران ها ارائه شده بود، پرداختیم. آناتومی بحران های مالی نشان می دهد که بحران ها عموماً قابل پیش بینی هستند و مقدمات و پیش زمینه های آن ها، سال ها قبل از ظهور بحران شکل می گیرد. همواره برخی اتفاقات مشابه مثل نرخ های بهره پایین، گسترش اعتباری سریع، افزایش سریع قیمت دارایی ها که توجیه بنیادین (فاندمنتال) ندارد، حباب قیمت دارایی ها و بی ثباتی نرخ ارز قبل از بحران ها مشاهده می شود. بدهی و رشد کنترل نشده آن، همواره جز اصلی بحران های مالی و بانکی بوده است.
سیاست گذاران نیز از موفقیت کوتاه مدت سیاست های پولی انبساطی راضی بوده و البته نسبت به هرج و مرج حتمی ناشی از آن بی اطلاع بوده اند. از جانب رسانه ها و سیاست گذاران، بازار پررونق به عنوان موفقیت سیاست ها تلقی می شود؛ اما زمانی که پس از این رونق و افزایش قیمت ها، تلاش ها برای محدود کردن توسعه اعتباری شروع می شود؛ همواره با مخالفت جدی سیاستمداران و بازارهای مالی روبرو می شود. حباب در موقع مقتضی می ترکد. ظهور بحران های مالی موجب شد، مینسکی سیستم مالی را ذاتاً بی ثبات معرفی کند. با رسیدن بدهی ها به سطوح بالایی خود، بانک ها مسلماً شاهد زیان های غیرقابل اجتنابی در دارایی های خود خواهند بود. مقررات گذاری بیشتر مانع ظهور مجدد بحران های مالی نشده است. نوآوری های مالی، مقررات گذاری ها را بی اثر کرده و مالی شدن اقتصاد را تسریع می کند.
اگر صرفاً اقدام به اصلاحات جزئی در سیستم مالی فعلی نماییم؛ آینده چندان با گذشته متفاوت نخواهد بود. می دانیم که چرخه شوم بی ثباتی مالی، قرن ها سابقه دارد و اگر همان اقدامات اصلاحی گذشته که ناکارآمدی آن به اثبات رسیده تداوم یابد، احتمالاً در آینده نیز شاهد تکرار این چرخه شوم خواهیم بود. ترمیم کردن سیستم فعلی دست آورد اندکی به همراه خواهد داشت. اگر ما فقط اصلاحات جزئی را انجام دهیم، می بایست خود را طبق گفته بنجامین فرانکلین «مجنون» بنامیم. فرانکلین، دیوانگی و جنون را چنین تعریف می کند «جنون این است که یک کار را بارها و بارها انجام دهیم و انتظار داشته باشیم که به نتایج متفاوتی دست یابیم».
هر بحران مالی عوارض و تبعات سنگینی به همراه دارد که عبارت اند از: (۱) کاهش بخشی از ثروت، (۲) رشد اقتصادی پایین تر و به تبع آن بیکاری بالاتر و همه آسیب های اجتماعی و انسانی حاصل از بیکاری و در نهایت تورم های بالا، (۳) تدوین و پیاده سازی طرح های نجات که به اجتماعی کردن زیان های خصوصی می انجامد و بخش بزرگی از جامعه را مجبور به پرداخت جریمه برای خطایی می کند که در آن هیچ نقشی نداشته و بخشی از هزینه های آن نیز به نسل های آینده منتقل می شود؛ و (۴) انتقال بی ثباتی به اکثر نقاط دنیا از طریق تجارت و جریان سرمایه بلندمدت. با این وجود ما همان مسیر قبلی را طی می کنیم و سیستم موجود را اصلاح و ترمیم می کنیم: مقررات «بهتر» و «بیشتر»، نظارت «بهتر» و «بیشتر»، ممنوعیت ابزارها و اقداماتی که «اخیراً» مخرب بودن آن ها مشخص شده، قربانی کردن تعداد اندکی از مجرمان و متهمان، افزایش ناچیز برخی از استانداردهای امنیتی (مثل استانداردهای سرمایه) و...
البته مالیه متعارف به علت حمایت ها و یارانه های فراوان دولتی ازجمله [اجازه] خلق پول، طرح های نجات و بیمه سپرده ها، کماکان به بقای خود در مقابل بحران ها ادامه می دهد. چرا؟ وجود منافع افراد و نهادهای خاص مانع ارزیابی و بررسی کامل و بنیادین سیستم مالی می شود. برخی محققان بیان می کنند که سیستم مالی متعارف برای تحقق رشد اقتصادی کاملاً موفق خواهد بود. البته این موضوع هنوز از نظر تجربی مورد مطالعه قرار نگرفته است. مبادله(۱۹۶) بین یک سیستم مالی «با رشد بالا و در عین حال بحران های مالی متعدد و همه مصائب متعاقب آن ها» و یک سیستم مالی «که نسبت به بحران ها ایمن بوده و در مقابل رشد اقتصادی کمتر و باثباتی را به همراه داشته باشد» چگونه خواهد بود؟
از منظر ما، سیستم مالی مبتنی بر تسهیم ریسک ـ سیستمی است که مبتنی بر تامین مالی مبتنی بر مشارکت باشد و نه مبتنی بر بدهی ـ اساساً نسبت به بحران های مالی (که سیستم مالی متعارف را دچار دردسر کرده است) ایمن خواهد بود. علت این امر آن است که سیستم مالی مبتنی بر تسهیم ریسک، از عوامل موجود در سیستم مالی متعارف که موجب ظهور بحران می شود ازجمله بهره، خلق بدهی بالا و اهرم و سفته بازی؛ فاصله دارد. جایگزینی تامین مالی مبتنی بر مشارکت (و تسهیم ریسک) با تامین مالی مبتنی بر بدهی و نرخ بهره از پیش تعیین شده، عوامل ایجاد کننده بحران های مالی را از بین می برد. در یک سیستم مالی مبتنی بر تسهیم ریسک، بانک ها امکان خلق و از بین بردن پول(۱۹۷) را ندارند و لذا امکان ازدیاد و تکثیر اعتباری(۱۹۸) نیز وجود نخواهد داشت. ازآنجا که در این سیستم، نرخ بهره وجود ندارد، پاداش سرمایه(۱۹۹) به وسیله نرخ سود تعیین می شود و لذا بر خلاف سیستم متعارف، با مداخله بانک مرکزی دچار انحراف نمی شود. در سیستم تسهیم ریسک، بخش مالی و بخش واقعی ارتباط نزدیکی با یکدیگر دارد و هر دو در یک محمل واحد رشد می کنند. اگرچه کنترل خلق بدهی مستلزم بانکداری با ذخیره ۱۰۰ درصد نیست (همان طور که در برنامه شیکاگو مطرح شده است) اما بانکداری با ذخیره ۱۰۰ درصد یکی از روش هایی است که به نحو موثری تزاید و تکثیر بدهی و استفاده از اهرم را کنترل می کند. با این سیستم رشد اقتصادی و اشتغال باثبات و پایدار خواهند بود و دچار ادوار رکود و رونق نمی شوند. سرمایه گذاران و پس انداز کنندگان به یکدیگر نزدیک تر شده و عدالت اجتماعی نیز بیشتر رعایت می شود. ما بر این اعتقادیم که می توان اثبات کرد که در این سیستم رشد اقتصادی تجمعی(۲۰۰) بالاتر از سیستم متعارف (که با ادوار رکود ـ رونق روبرو است) خواهد بود.
امید داریم که بتوانیم در فصول آتی نشان دهیم که شرایط مطلوب سیستم مالی، همان شرایطی است که توسط اسلام مطرح شده و اسلام حامی و طرفدار آن است. ما همچنین امید داریم که به برخی از مسائل مربوطه ازجمله ـ افزایش واگرایی بخش مالی و بخش واقعی در سیستم متعارف و افزایش غلبه بخش مالی از طریق آنچه ما مالی شدن اقتصاد می نامیم ـ بپردازیم. در پایان توضیح خواهیم داد که سیستم مالی کامل چگونه طبق اصول اسلامی قابل پیاده سازی خواهد بود(۱۹).
یادداشت ها
[۲]. تعدادی از بزرگان اقتصادی در آمریکا این برنامه اصلاحی را طراحی و تدوین کرده اند. اگرچه نویسنده اصلی هنری سیمونز (Henry Simons) است اما او در کار خود از حمایت های پال داگلاس (Paul Douglas) و برخی از اقتصاددانان مشهور از سایر دانشگاه ها مثل اروینگ فیشر، فرانک گراهام (Frank Graham) و چارلز ویتلسلی (Charles Whittlesley) استفاده کرده است. در واقع این برنامه توسط اکثر اقتصاددانان دانشگاهی آمریکا به طور وسیعی مورد حمایت قرار گرفت. بعد از ارائه شدن این طرح، موریس آلایس (Maurice Allais) در سال ۱۹۴۸ در کتاب خود به پشتیبانی از برنامه شیکاگو پرداخت. همچنین میلتون فریدمن در همایش های مختلف ازجمله در سخنرانی گنگره (Congressional Testimony) در سال ۱۹۷۵ این برنامه را تایید کرده است. در این برنامه سیستم بانکداری با ذخیره ۱۰۰ درصدی (البته در زمان اعلام این طرح، فقط افزایش ذخایر قانونی مطرح شده بود) به عنوان جایگزین سیستم بانکداری با ذخیره جزئی معرفی می شود. این کار توانایی بانک ها برای خلق پول از طریق ضریب فزاینده را از بین می برد. به جای آن، بانک ها اقدام به نگه داری و انتقال پول کرده و در مقابل خدمات خود، کارمزد (حق الزحمه) دریافت می کنند. فعالیت وام دهی بانک ها به صورت جداگانه انجام می شود و بانک ها دیگر با مسئله بغرنج مدیریت دارایی ـ بدهی (استقراض کوتاه مدت در مقابل وام دهی بلندمدت) روبرو نیستند و وام دهی مطابق با زمان سررسید سپرده های پس اندازی (سپرده های سرمایه گذاری) صورت می گیرد و سررسید وام ها بر سررسید سپرده ها منطبق می شود. از این رو تفاوت بین پول و اعتبار به نحو شفافی مشخص می شود.
[۳]. بی ثباتی سیستم متعارف، موکداً، در قرآن مطرح شده است. بسیاری از آیات قرآن کریم حرمت اکید بهره [ربا] را اعلام کرده است. در سوره مبارکه بقره آیه ۲۷۶ می فرماید: «خداوند ربا را نابود می کند و صدقات را افزایش می دهد» و همچنین در آیات ۲۷۸ و ۲۷۹ این سوره: «ای کسانی که ایمان آورده اید از (مخالفت فرمان) خدا بپرهیزید و آنچه از (مطالبات) ربا باقی مانده، رها کنید؛ اگر ایمان دارید (۲۷۸) اگر (چنین) نمی کنید بدانید خدا و رسولش با شما پیکار خواهد کرد. [ترجمه؛ آیت الله مکارم شیرازی]».
[۴]. به عنوان مثال طرح نجات شرکت های وام و پس انداز (Saving And Loan Associations) آمریکا در اواخر دهه ۱۹۸۰ میلادی، هزینه ۱۳۰ میلیارد دلاری را به مالیات دهندگان تحمیل کرد. می توان این مبلغ (و مبالغ مشابه) را به صورت مستقیم برای تقویت آموزش، بهداشت و زیرساخت های اساسی هزینه کرد که به نوبه خود رفاه و رشد اقتصادی را افزایش خواهد داد.
[۵]. در سال ۱۹۸۷ بعد از سقوط بازار سهام، گرین اسپن با هدف بالا بردن قیمت سهام، نقدینگی عظیمی را به اقتصاد آمریکا تزریق کرد و با این کار موجب بروز تورم در اواخر دهه ۱۹۸۰ شد. او مکرراً جهت حمایت از قیمت دارایی ها اقدام به تزریق نقدینگی نمود؛ طرح های نجات را برای برخی بانک ها اجرا نمود و برای نجات صندوق پوششی مدیریت سرمایه بلندمدت (Long Term Capital Management) برنامه ریزی کرد. گرین اسپن در سال های ۲۰۰۱-۲۰۰۴ جهت بالا بردن قیمت سهام، نرخ های بهره را به شدت پایین آورد. به همین دلیل طرح های نجات و سیاست پولی وی به عنوان یک اختیار معامله فروش (Put Option) یا بیمه پرتفوی (Portfolio Insurance) شناخته می شود. با اختیار فروش و بیمه پرتفوی، معامله گران نسبت به قیمت فروش دارایی های خود مطمئن خواهند بود.
[۶]. کینز ساختار تقاضا را ارزیابی و تحلیل نکرد. آن جزء تقاضا که از طریق اعتبار [وام] تامین مالی می شود مثل اتومبیل، مسکن، کالاهای بادوام و کالاهای سرمایه گذاری ممکن است دچار حباب و به تبع آن ترکیدن حباب شود. مخارج دولت ممکن است موجب افزایش تقاضا برای کالاهای مزدی (Wage-Goods) شود؛ اما این مخارج در افزایش تقاضایی که قبلاً از طریق اعتبار افزایش یافته مثل تقاضا برای مسکن، کالاهای بادوام و کالاهای سرمایه ای تاثیری نخواهد داشت. بخش هایی که برای فروش تولیدات خود به اعتبار وابسته هستند؛ ممکن است حتی پس از اجرای یک سیاست مالی انبساطی باز هم با بیکاری و ظرفیت مازاد روبرو باشند. تقاضای این بخش ها صرفاً از طریق توسعه اعتباردهی رونق می گیرد و به حالت نرمال [قبل از رکود] بازمی گردد؛ که این کار هم موجب ظهور یک بحران جدید می شود. به عنوان مثال از سال ۲۰۰۷، صنعت ساخت و ساز (مسکن) آمریکا علی رغم کسری های بودجه ای بزرگ و سیاست های پولی غیرمعمول (Unorthodox Monetary Policy) کماکان دچار رکود و کسادی است.
[۷]. قبل از تصویب طرح های بیمه سپرده، زیان دیدن سپرده ها معمول بود.
[۸]. هم اکنون دولت در بسیاری از کشورها، بیمه سپرده را ارائه می کند. به عنوان مثال در آمریکا شرکت بیمه سپرده فدرال (Federal Deposit Insurance Corporation) در سال ۱۹۳۳ به دنبال مواجه شدن سپرده ها با ضررهای مخرب تاسیس شد. ایجاد بیمه سپرده برای برگرداندن و حفظ اعتماد به سیستم بانکی و فراهم کردن امکان رشد این سیستم ضروری است.
[۹]. علت بحران، تلاش های ناموفق در اکتبر ۱۹۰۷ برای به انحصار درآوردن بازار سهام شرکت مس یونایتد (United Copper Company) بود. با این شکست، بانک هایی که در برنامه به انحصار کشانیدن این شرکت وام داده بودند با موجی از هجوم روبرو شدند که در مرحله بعد به تراست ها و بانک های تابعه نیز سرایت کرد و موجب سقوط و ورشکستگی شرکت تراست کینکربوکر (Knickerbocker Trust Company) ـ سومین تراست بزرگ نیویورک ـ شد. ورشکستگی کینکربوکر و خارج کردن منابع توسط بانک های منطقه ای از بانک های شهر نیویورک موجب به وجود آمدن ترس و اضطراب در بین همه تراست های شهر شد. تعداد زیادی از افراد سپرده های خود را از بانک های منطقه ای بیرون کشیدند و در نتیجه این بحران در تمام آمریکا شیوع یافت.
[۱۰]. «مهم ترین نکات عبارت اند از:
* ازآنجا که در دهه ۱۹۸۰ بانکداری سنتی سودآور نبود و رقابت شدیدی عمدتاً بین صندوق های بازار پول و اوراق قرضه بنجل (Junk Bonds) وجود داشت؛ اوراق بهادارسازی مورد توجه قرار گرفته و گسترش یافت. البته مقررات Q که نرخ های بهره سپرده های بانکی را محدود کرده بود نیز لغو شد و تامین مالی از طریق بانک ها گران تر شد. بانک ها دیگر مجاز نبودند که جریان نقدی بدون بهره (Passive Cash Flows) در ترازنامه خود نگه داری کنند. اوراق بهادارسازی یک روش کاراتر و ارزان تر تامین مالی نسبت به بانکداری سنتی بود. از این رو حجم اوراق بهادارسازی به شدت بالا رفت.
* حجم پول تحت مدیریت سرمایه گذاران نهادی، به شدت رشد داشته است. این سرمایه گذاران و بنگاه های غیرمالی به حساب های مبادلاتی کوتاه مدت، امن و مولدِ بهره مشابه سپرده های دیداری نیاز داشتند که قراردادهای بازخرید (ریپو) این نیاز را رفع کرد.
* قرادادهای بازخرید نیز به سرعت گسترش یافت و به عنوان یکی از اصلی ترین منابع وثیقه در اوراق بهادارسازی به کار گرفته شد.
* قراردادهای بازخرید در زمره پول است. این قراردادها در فدرال رزرو جزء M3 محسوب می شد (البته تا سال ۲۰۰۶ که M۳ محاسبه می شد)؛ اما مشابه سایر پول هایی که توسط بانک ها خلق می شود، نسبت به شوک هایی که موجب برداشت یکباره سپرده گذاران از حساب هایشان شود، آسیب پذیر است. سیستم بانکی ـ در اینجا سیستم بانکی سایه (Shadow Banking System) ـ نمی تواند در مقابل این شوک ها به تنهایی مقاومت کند. برداشت از سپرده ها بانک ها را مجبور به فروش دارای ها می کند و از این رو قیمت اوراق قرضه کاهش یافته و بنگاه ها دچار ورشکستگی می شوند و یا به حمایت های دولتی نیاز پیدا می کنند.
* در هجوم های بانکی[۱۰]، بانک ها مجبور به فروش دارایی های خود می شوند. این امر موجب کاهش قیمت ها شده و مبالغ زیادی را از بازار خارج می کند. فروش به هر قیمت ممکن [معمولاً قیمت های پایین]، موجب زیان فروشندگان می شود. این اصولِ وام دادن به افراد کم اعتبار به خودی خود آن قدر بد نبود که موجب هزارها میلیارد دلار زیان در کل جهان شود. ترس و اضطراب موجب فروش دارایی ها به قیمت های پایین شد. از منظر سیاستی، ناکامی هایی از این سنخ برای بنگاه ها، نباید موجب فروش به قیمت پایین می شد.
* بحران یک پدیده یکتا و یکباره نیست؛ بلکه یک مسئله ساختاری است. برای تبیین و تشریح بحران ها می بایست به ساختار اواراق بهادار مبادلاتی خصوصی (Private Transaction Securities) اشاره نمود که توسط بانک ها خلق می شوند. این ساختار هرچند برای اقتصادها بسیار مهم است اما اگر با شوک هایی روبرو شود که موجب نگرانی نسبت به نزول طرف مقابل [بانک یا فروشنده اوراق یا…] شود، دستخوش اضطراب ها و هجوم های دوره ای قرار می گیرد. در طول تاریخ آمریکا، هجوم های بانکی مختلفی به سبب اوراق بانک های خصوصی، سپرده های دیداری و اخیراً به سبب قراردادهای بازخرید به وجود آمده است. اقتصاد به بانک و بانکداری نیاز دارد؛ اما تعهدات بانک ها پرنوسان و آسیب پذیر است». (نگاه کنید به گارتن فوریه: ۲۰۱۰).
[11]. Bloomberge, June, 2010
[۱۲]. بعد از ترکیدن حباب بحران شرکت دریای جنوب (South Sea)، اسحاق نیوتن ۲۰ هزار پوند ضرر کرد و حس خود را چنین بیان کرد: «من می توانم جنبش اجرام آسمانی را محاسبه کنم اما جنون و دیوانگی مردم را نه». اسقف نورویچ نیز به صورت انتقادی تری نوشت: «این فروپاشی، قضاوت غیبی در مورد ذات و طبیعت همه انواع بشر بود. یک قماربازی افراطی که منجر به وضعیتی چنین بدیمن و پر مصیبت شد و آثار منفی آن شامل حال ما گردید؛ به گونه ای که تا پیش از این بر سر هیچ ملتی نیامده بود. به سبب این اتفاق به یکباره همه ما به نحو عجیبی فقیر شدیم در حالی که در وفور و نعمت به سر می بردیم؛ ثروت ما همچون بال های یک پرنده بود و در دوردست ها، جایی که کسی نمی دانست کجاست، به پرواز درآمده بود [و از دسترس ما خارج شده بود]. خانواده ها و افراد زیادی با زیان فراوان روبرو شدند در جنگی مزمن و ملال آور، به طوری که تاکنون مسبوق به سابقه نبوده است». توماس جفرسون (Thomas Jefferson) رئیس جمهور وقت آمریکا در سال ۱۸۰۲ در مورد ترس از آثار مصیبت بار یک سیستم بانکی بی ثبات چنین نوشت: «بر این اعتقادم که خطر نهادهای بانکی برای آزادی ما، بیش از یک جنگ مزمن و طولانی است. اگر مردم آمریکا اجازه بدهند که بانک های خصوصی برای همیشه، چاپ و انتشار پول آن ها را بر عهده داشته باشند؛ بانک ها و موسساتی که پیرامون آن ها رشد می کنند؛ با ایجاد تورم و یا پایین آوردن سطح عمومی قیمت ها (Deflation) مردم را از همه دارایی های خود محروم می کنند؛ تا جایی که فرزندان ما در سرزمینی که پدرانشان فتح کرده اند، بی خانمان و بی سر پناه باشند.»
[۱۳]. حباب دریای جنوب مثالی از بالا رفتن قیمت سهام به سبب تبلیغات در مورد پتانسیل سوددهی شرکت دریای جنوب و ایجاد موج «جنون سفته بازی (Speculation Frenzy)» است. قیمت سهم این شرکت از ۱۲۸ پوند در ژانویه ۱۷۲۰ به ۱۷۵ پوند در فوریه، ۳۳۰ پوند در مارس و ۵۵۰ پوند در می آن سال رسید. نهایتاً در ماه اگوست قیمت سهام به ۱۰۰۰ پوند رسید. در این قیمت میزان فروش به حدی بالا رفت که قیمت شروع به کاهش کرد به نحوی که در پایان سال ۱۷۲۰ قیمت هر سهم به ۱۰۰ پوند رسید. این کاهش قیمت آغازگر ورشکستگی افرادی بود که به صورت اعتباری [و از طریق وام] سهام خریده بودند و میزان فروش را افزایش داد. ناکامی و ورشکستگی شرکت ها به بانک ها و زرگری ها نیز تسری یافت؛ زیرا نمی توانستند وام های که برای خرید سهام پرداخت کرده بودند را از وام گیرندگان باز پس گیرند. در نهایت تعداد زیادی از مردم نیز ورشکست شدند. بررسی وقایع سال ۱۷۲۱ مشخص می کند که تقلب و کلاه برداری گسترده ای توسط مدیران شرکت ها انجام شده و فساد فراوانی در مسئولان دولتی وجود داشته است.
[۱۴]. سقوط بازار سهام سوق المناخ (Souk-Al-Manakh) کویت در سال ۱۹۸۲ موجب به وجود آمدن زیان مالی در حدود ۷۳ میلیارد دلاری شد و ارزش پرتفوی بانک ها و خانوارها را به شدت کاست و اقتصاد کویت را به یک رکود عمیق اقتصادی فرو برد.
[۱۵]. ایروینگ فیشر (۱۹۳۶) وام های دلالان (Broker Loans) را با اوراق قرضه لیبرتی (Liberty Bond) مقایسه کرده است. دارندگان اوراق قرضه لیبرتی، در زمان خرید اوراق، مبلغی پرداخت نمی کردند. این اوراق به عنوان وثیقه برای اعتبار بانکی جهت تامین مالی اوراق قرضه مورد استفاده قرار می گرفت. دارندگان این نوع قرضه، تفاوت بین نرخ بهره اوراق قرضه و نرخ بهره وام ها را دریافت می کردند و اگر قیمت قرضه بالا می رفت نیز از عایدی سرمایه بهره می بردند.
[۱۶]. کارایی نهایی سرمایه (Marginal Efficiency Of Capital) یا همان نرخ بازده داخلی (Internal Rate Of Return) برای اولین بار به وسیله کینز در صفحه ۱۳۵ کتاب «تئوری عمومی اشتغال، بهره و پول» (۱۹۳۶) مطرح شد. این نرخ به عنوان نرخ تنزیلی تعریف می شود که ارزش حال بازدهی های یک سرمایه گذاری را برابر با هزینه آن سرمایه گذاری می کند.
[۱۷]. ضریب فزاینده اعتبار (m) به صورت m=1/r تعریف می شود؛ که در این فرمول r نسبت ذخایر به سپرده ها است.
[۱۸]. به صفحات ۳۶-۴۱ نگاه کنید.
[۱۹]. ذکر این نکته لازم است که نه در قرآن و نه در سنت پیامبر (ص) اشاره ای به بانکداری با ذخیره جزئی نشده است. آنچه از نظر اسلام ضروری است تسهیم ریسک و حرمت بدهی مبتنی بر بهره است.

۳. تاریخچه بحران های مالی
بحران های مالی سابق موجب افزایش مقررات گذاری در بازارهای دارایی و بخش بانکی شد. با این وجود علی رغم تصویب مقررات قوی، بحران های مالی دوباره به صورت مزمن تر و مخرب تر ظاهر می شدند. بانک فدرال رزرو آمریکا در سال ۱۹۱۳ تاسیس شد و از منظر بنیان گذاران این بانک نهادی بود که می بایست از ظهور مجدد بحران های شدیدی که در سال ۱۹۰۷ مشاهده شده بود؛ جلوگیری کند. با این وجود، فدرال رزرو نتوانست مانع رکود بزرگ شود و حتی به زعم برخی از اقتصاددانان (به عنوان مثال هایک، ۱۹۳۱؛ فریدمن و شوارتز(۸۷)، ۱۹۶۳ و کوریه(۸۸)، ۱۹۳۴) به عنوان منبع و منشا بحران تلقی می شود. مطالعه تاریخچه بحران های مالی، از ماهیت متنوع آن ها و عوامل شکل گیری آن ها پرده برمی دارد. همچنین بررسی تاریخچه بحران کمک می کند تا علل وقوع مجدد بحران ها، علی رغم مشاهده پیامدهای منفی شدید بحران های گذشته (زیان های بزرگ سرمایه، آشفتگی اقتصادی و بیکاری) و نیز علی رغم مقررات و رهنمودهای احتیاطی ارائه شده پس از هر بحران را درک کنیم. هدف ما در این بخش پرداختن به برخی واقعیت های عمومی در مورد بحران ها و نشان دادن امکان به وجود آمدن بحران در شرایط مختلف، زمان های مختلف و کشورهای مختلف (چه توسعه یافته و چه در حال توسعه) با وجود افزایش مقررات گذاری ها در بازارهای سرمایه و صنعت بانکداری است.
نهادهای مالی از زمان قرون وسطی و رنسانس در بسیاری از شهرهای اروپا و مراکز تجاری مدیترانه در قالب بانک ها، تراست ها(۸۹) و زرگری ها وجود داشته اند. آن ها تسهیل کننده تجارت جهانی بوده و تسویه پرداخت ها و مبادلات را انجام می دادند و به پادشاهان و تجار وام پرداخت می کردند. این نهادها اغلب دچار اشکال مختلف بحران های مالی ازجمله هجوم ودیعه گذاران طلا یا نزول بدهکاران می شدند. البته به دلیل فقدان بانک مرکزی و طرح های نجات دولتی، ورشکست شده و امکان احیا شدن نداشتند. نهادهای مالی قرون وسطی در همان مراحل اولیه و جنینی خود باقی مانده و نمی توانستند به مراحل نهایی توسعه خود مشابه آنچه در دنیای مدرن مشاهده می کنیم؛ برسند. استفاده گسترده از پول های فلزی و به کارگیری محدود پول کاغذی، مانع توسعه بانکداری در قرون وسطی بود. تنها در رژیم پول های کاغذی امکان وجود بانک مرکزی و استفاده از طرح های نجات دولتی وجود دارد. بانک مرکزی یا دولت نمی تواند از طلا برای نجات بانک ها استفاده کنند. هدف طرح های نجات انتقال ضررها از بانک ها به بخش خصوصی، کارگران، بازنشستگان و افراد فقیر از طریق چاپ پول می باشد.
با تاسیس شرکت های سهامی مشترک(۹۰) در قرن شانزدهم در اروپا، بازار سهام به عنوان یکی از مهم ترین منابع تامین وجوه برای شرکت ها، به یک جزء مهم واسطه گری های مالی تبدیل شد. این بازارها با فراهم کردن زمینه فروش مالکیت یک بنگاه در یک فضای عمومی، امکان مبادله سهام و یا افزایش سرمایه برای انجام طرح های توسعه ای شرکت ها را فراهم کردند. نقدشوندگی حاصل از مبادله سهام در بورس ها، به سرمایه گذاران اجازه فروش سریع و آسان سهام را می داد. این ویژگی سرمایه گذاری در بورس ها را در مقایسه با سایر سرمایه گذاری های غیرنقدشونده مثل سرمایه گذاری در مسکن و مستغلات، جذاب می نمود. قیمت و حجم سهام و سایر دارایی ها یکی از عناصر مهم پویایی فعالیت اقتصادی است و می تواند بر فعالیت اقتصادی اثر گذاشته و یا شاخص آن باشد. اقتصادی که [قیمت ها در] بازار سهام آن رو به بالا باشد؛ یک اقتصاد پررونق تلقی می شود. در واقع بازار سهام اغلب به عنوان نماگر پیشرو(۹۱) چشم انداز اقتصادی یک کشور تلقی می شود و افزایش قیمت سهام، انتظارات مساعد نسبت به آینده را به همراه دارد که در نهایت منجر به افزایش سرمایه گذاری می شود و در صورت کاهش قیمت ها، عکس این مکانیزم عمل خواهد کرد. قیمت سهام همچنین بر ثروت خانوارها و میزان مصرف آن ها اثر می گذارد.
بازارهای سهام قویاً تحت تاثیر اعتبارات بانکی قرار دارند. گسترش اعتباردهی منجر به رونق اقتصادی و سود بالاتر و در نتیجه افزایش قیمت سهام می شود. در این شرایط، بانک ها برای خرید سهام وام می دهند و افزایش قیمت سهام را سرعت می بخشند. بازارهای سهام نسبت به دست کاری ها، کلاه برداری و هیجان سفته بازی آسیب پذیر هستند. اقدامات کلاه بردارانِ مثل آنچه در بنگاه مدیریت ثروت برنی مادوف(۹۲) اتفاق افتاد رایج بود. در هجوم و ناآرامی ۱۹۰۷، تلاش برای به انحصار کشیدن سهام برخی از شرکت ها، منجر به زیان بانک هایی که این اقدامات را تامین مالی کرده بودند شد و موجب هجوم به بانک ها شد. در سال ۱۷۲۰ قیمت سهام شرکت دریای جنوبی(۹۳) به علت برنامه کلاه بردارانِ که به شدت بازدهی شرکت را بالا برده بود؛ افزایش یافت(۱۳). در این سال اقدامات کلاه بردارانِ مشابهی توسط شرکت می سی سی پی در فرانسه انجام شد. ترکیدن این دو حباب بسیاری از بانک ها و همچنین سرمایه گذارانی که سهام این شرکت ها را خریداری کرده بودند؛ به نابودی کشاند.
شور و هیجان سفته بازی در کنار کلاه برداری و چشم پوشی دولت، اغلب موجب افزایش قیمت سهام می شود. قیمت سهام تا زمانی افزایش می یابد که نسبت قیمت به درآمد هر سهم (P به E) تعدیل شده و سود قابل تقسیم اندکی مشخص شود یا سفته بازان و سرمایه گذاران متوجه شوند که بهترین زمان فروش سهام (و زمان کسب بالاترین عایدی سرمایه(۹۴) رسیده است. موج فروش سهام موجب بالا رفتن میزان فروش و انصراف خریداران از خرید می شود که کاهش سریع قیمت ها تا کف قیمت را در پی دارد. سفته بازان ممکن است به امید خرید دارایی ها با قیمت پایین تر در آینده، اقدام به فروش استقراضی(۹۵) کنند. فروپاشی عمومی قیمتِ سهام شرکت های مختلف موجب زیان سرمایه ای برای سرمایه گذاران شده و موج ناکامی بانک ها را در پی دارد. در این مواقع بانک مرکزی با پایین آوردن نرخ بهره و تزریق حجم بالایی از پول با هدف افزایش قیمت سهام در بازار مداخله می کند. این مداخله خطرات اخلاقی را افزایش داده و سفته بازی را شدت می بخشد؛ و همچنین زمینه را برای بی نظمی های مالی(۹۶) شدیدتر و تورم بیشتر در آینده مساعد می کند.
زمانی که بازار سهام کوچک بوده (تعداد شرکت های درج شده در بورس کم باشد و سهام جزء کوچکی از دارایی های بانک ها، بنگاه ها و خانوارها باشد)، کلاه برداری در بازارهای مالی و یا سقوط بازار اثر اندکی بر اقتصاد می گذارد؛ اما اگر سهام بخش بزرگی از پرتفوی این بانک ها، بنگاه ها و خانوارها را به خود اختصاص داده باشد؛ سقوط بازار سهام، بخش بزرگی از ثروت مالی آن ها را از بین خواهد برد(۱۴). در کشورهایی که بازار سهام و بازار رهنی وجود ندارد، بحران های مالی ممکن است بر بخش بانکی اثر گذاشته و موجب ناکامی و ورشکستگی بانک ها شود. بسیاری از کشورهای در حال توسعه به سبب وجود وام های بد، شاهد فروپاشی بانک ها بوده اند؛ اما اثر این بحران ها بر اقتصاد محدود بوده است زیرا واسطه گری مالی در این کشورها از عمق کمی برخوردار بوده است.
در کشورهای صنعتی شده، به سبب وجود رابطه عمیق بین بخش بانکی و بازارهای سرمایه و اهمیت بازارهای دارایی مثل سهام، اوراق قرضه و اوراق رهنی، بحران های مالی به طور هم زمان هم بخش بانکی و هم بازارهای سرمایه را درگیر می کند. کانال های انتقال بین این دو بخش به شدت به یکدیگر متصل هستند. توسعه اعتباری ممکن است رونق اقتصادی، افزایش سود شرکت ها و افزایش قیمت سهام را در پی داشته باشد. به نحو مشابه و فور نقدینگی و نرخ های بهره پایین ممکن است منجر به افزایش تقاضای سهام یا مستغلات (مسکن) و در نتیجه افزایش قیمت سهام شود. بازار سهام و همچنین بازار اوراق قرضه و بازار رهن نقش اساسی در واسطه گری مالی ایفا می کنند. به ندرت یک بحران مالی بدون تاثیر هم زمان بر بازارهای دارایی و بخش بانکی رخ داده است. به عنوان مثال پایان دوره رونق راه آهن در انگلستان و تصحیح [قیمت ها در] بازار سهام موجب شکل گیری بحران مالی ۱۸۴۷ و ورشکستگی بسیاری از شرکت ها و مراکز مالی شد.
بحران بزرگ (۱۹۲۹ ـ ۱۹۳۵) مثالی است از تعامل نزدیک بین بازار سهام، بازار دارایی ها و بخش بانکی. بانک ها به شدت در معرض ریسک های بازار سهام بودند زیرا با ارائه وام و اعتبار به کارگزاری ها و خریداران سهام، «مسابقه سفته بازی» را تامین مالی می کردند؛ این وام ها وام های دلالان(۹۷) یا خرید پول(۹۸) نامیده می شد. بانک ها از سپرده ها در محل های نامناسب و غیراستاندارد استفاده می کردند و آن ها را برای تامین مالی و یا ورود به عملیات سفته بازی به کار می گرفتند. در حباب شرکت دریای جنوب، از همین فرایند تامین مالی سفته بازی، در معاملات سهام استفاده شد. در آن زمان سهام به صورت اعتباری فروخته شد و خریداران نیز برای بازپرداخت وام های خود و انتفاع از افزایش قیمت سهام، اقدام به فروش آن کردند. سفته بازان و سرمایه گذاران با استفاده از استراتژی های تامین مالی از منابع درونی(۹۹) اساساً از افزایش قیمت سهام کسب سود می کردند و نه سودهای قابل تقسیم(۱۵). قیمت سهام طی سال های ۱۹۲۵ ـ ۱۹۲۹ به طور متوسط سالانه ۳۰ درصد رشد داشت. شاخص متوسط صنعتی داوجونز(۱۰۰) از ۱۰۰ واحد در اکتبر ۱۹۲۴ به ماکزیمم ۳۸۱ واحد در سپتامبر ۱۹۲۹ رسید (به شکل ۱ ـ ۱ نگاه کنید). نرخ افزایش قیمت سهام بسیار بالاتر از نرخ بهره سالانه (۴ درصد) بود. کنترل و نظارتی بر مسابقه سفته بازی صورت نمی گرفت و نقدینگی فراوان و وام های ارزان با وثیقه گذاری سهام، نیز این مسابقه را تسریع کرده بود. البته این وام ها تا زمانی پرداخت می شد که حباب نترکیده بود. بدون وجود این وام ها یا کلاه برداری معامله گران، مسابقه سفته بازی پایدار نمی بود. می توان میزان درگیر شدن بانک ها در این مسابقه سفته بازی را از طریق زیان هایی که آن ها متحمل شدند؛ حدس زد: هجوم به بانک ها و ورشکستگی ۸۰۰۰ بانک طی سال های ۱۹۳۰ـ۱۹۳۳. برای جلوگیری از هجوم بیشتر به بانک ها و ورشکستگی آن ها، در بسیاری از ایالت ها بانک ها یک روز تعطیل شدن و پس از آن نیز بانک ها در کل کشور، یک روز تعطیل اعلام شد. قیمت سهام به روند نزولی خود ادامه داد تا در ژولای ۱۹۳۲ به سطح ۴۱.۲ رسید. همان طور که انتظار می رفت، پیامدهای این بحران از حیث کاهش تولید و افزایش بیکاری بسیار سنگین بود.



شکل ۱-۱ شاخص متوسط صنعتی داوجونز، ۱۹۱۹ ـ ۱۹۳۹(منبع: داو جونز)
۴. آناتومی بحران های مالی
علی رغم مطالعات فراوان صورت گرفته در مورد بحران های مالی و با وجود تکرار بحران ها در طول زمان، سیاست گذاران و مسئولان بانک مرکزی، همواره در پیش بینی و نیز جلوگیری از ظهور مجدد بحران ها ناموفق بوده اند. سیاست گذاران همواره با اتخاذ سیاست های پولی انبساطی، موجب شکل گیری حباب دارایی ها شده اند و بعد از ترکیدن حباب ها، شاهد پیامدهای عمیق آن ها بر ثبات مالی و بانکی و در درجه بعد بخش واقعی اقتصاد بوده اند. به ندرت یک ناآرامی و بحران مالی بدون ایفای نقش غالب و تشدیدکننده توسط سیاست گذاران رخ داده است. در مورد شرکت دریای جنوب، بررسی ها نشان می دهد که برخی مقامات دولتی موثر، در شکل گیری این موج سفته بازی نقش بزرگی داشته اند. سیاست گذاران در آن زمان ادعا کردند که تا پیش از ترکیدن حباب، وجود آن را تشخیص نداده بودند. البته مشخصه های بسیاری در سیاست پولی، سیاست مالی، حجم اعتبار و قیمت دارایی ها وجود دارد که پیش از رخ دادن بحران ها ظاهر می شود. الگوی نوعی رفتار این متغیرها در مطالعات مختلف مورد بحث قرار گرفته است و حاکی از آن است که بحران ها قابل پیش بینی بوده و مجموعه ای خاص از سیاست ها، احتمالاً منجر به بی ثباتی مالی می شود.
نرخ های پایین بهره
برخی از شهیرترین اقتصاددانان ازجمله تورنتون(۱۰۱) (۱۸۰۲)، ریکاردو (۱۸۱۷)، مارکس (۱۸۹۴)، ویکسل(۱۰۲) (۱۸۹۸) و هایک (۱۹۳۱) نشان داده اند که نرخ های بهره پایین عامل اصلی بی ثباتی پولی(۱۰۳) بوده است. با به وجود آمدن بانکداری مرکزی، بانک مرکزی از طریق نرخ تنزیل مجدد و عملیات بازار باز(۱۰۴)، نرخ های بهره پول را تعیین می کند. تورنتون و ویکسل نظریه وجود دو نرخ بهره(۱۰۵) (نرخ بهره بازار پول و نرخ بهره طبیعی(۱۰۶) را مطرح می کنند. نرخ بهره طبیعی اقتصاد، نرخ سودی مرتبط با سرمایه گذاری انجام شده است که به نوآوری، قیمت عوامل تولید و قیمت محصولات بستگی دارد و تحت تاثیر این فاکتورها است. نرخ پولی بهره(۱۰۷) نیز هزینه استقراض سرمایه است. نرخ سود قابل مشاهده نیست و تنها می توان تخمین هایی از آن را ارائه کرد. از یکسو اگر نرخ سود از نرخ بهره بیشتر باشد، تقاضای اعتبار افزایش یافته و موجب گسترش وام دهی و رونق اقتصادی می شود. قیمت ها افزایش خواهد یافت و یک فرایند تورمی انباشته ویکسلی(۱۰۸) شکل خواهد گرفت. از طرف دیگر اگر نرخ های بهره بالاتر از نرخ سود باشد، به دلیل انقباض پولی و کاهش نرخ سود، تقاضای اعتبار کمتر شده و نیز ممکن است قیمت ها کاهش یابد.
کینز (۱۹۳۶) مفهوم کارایی نهایی سرمایه(۱۰۹) را مطرح نمود(۱۶). زمانی که کارایی نهایی سرمایه بالاتر از نرخ بهره باشد، تقاضای سرمایه گذاری و همین طور تقاضا برای وام جهت تامین مالی سطوح بالاتر سرمایه گذاری افزایش می یابد. زمانی که کارایی نهایی سرمایه کمتر از نرخ بهره باشد نیز تقاضای اعتبار کم می شود.
اغلب پیش از ظهور بحران های مالی یک دوره طولانی نرخ بهره پایین وجود داشته است؛ این نرخ های پایین موجب رونق اعتباری شده، رشد اقتصادی را تحریک کرده و قیمت ها را افزایش می دهد (هایک، ۱۹۳۱). به عنوان مثال پیش از رکود بزرگ، نرخ های بهره پایین در آمریکا و انگلستان حاکم بود. نرخ بهره از ۸ درصد در سال ۱۹۲۰ به ۳ درصد در سال ۱۹۲۴ تنزل یافته بود و بعد از آن در همین حول و حوش باقی ماند. برای پایین بودن نرخ های بهره توجیهات مختلفی ارائه شد. یکی از این توجیهات، حمایت فدرال رزرو آمریکا از بانک انگلستان [بانک مرکزی انگلستان] جهت حفظ برابری پوند استرلینگ با طلا در سطوح قبل از جنگ جهانی اول بود. از این رو نرخ های بهره پایین در آمریکا مانع انتقال سرمایه به خارج از انگلستان می شد. توجیه دیگر پایین بودن نرخ بهره، وجود فشارهای سیاسی جهت حمایت از کشاورزان در مقابل نرخ های بهره بالا است؛ در آن زمان قیمت محصولات کشاورزی پایین رفته بود و امکان فرورفتن اقتصاد به رکود وجود داشت [لذا نرخ های بهره پایین تر توجیه داشت]. به سبب این نرخ های بهره پایین، رشد اقتصاد در آمریکا به شدت بالا بود به حدی که در سال ۱۹۲۳ به ۱۳ درصد رسید و میانگین آن طی دوره ۱۹۲۲ ـ ۱۹۲۹ معادل ۵ درصد در سال بود.
پایین بودن نرخ های بهره در یک دوره طولانی، مشوق فعالیت های سفته بازی نیز می شود. نرخ های بهره پایین، هزینه استقراض را کاهش داده و از این رو هزینه سفته بازی را کمتر می کند. علاوه بر این ازآنجا که نرخ های بهره پایین، درآمد نهادها و افرادی که ابزارهای با درآمد ثابت(۱۱۰) دارند را کاهش می دهد؛ برخی از نهادها جهت افزایش درآمدهای خود به سمت پذیرش ریسک بیشتر سوق داده می شوند. هم زمان پایین بودن نرخ های بهره در یک دوره طولانی ممکن است وام دهی در بازار بین بانکی را محدود کند و به ویژه پرداخت وام به بانک های محلی کوچک را به حداقل خود برساند و علاوه بر این اعتباردهی به کسب و کارهای متوسط را کاهش داده و یا بانک ها را مجبور به استفاده از گزینه های جایگزین تامین وجوه که هزینه بهره ای بالاتری دارند؛ نماید.
گسترش اعتباردهی
فیشر (۱۹۳۳) بیان می کند که پیش از بحران های بزرگ، افزایش حجم بدهی مشاهده شده است. زمانی که بنگاه ها انتظار سود بالاتری داشته باشند؛ اقدام به استقراض نموده و ظرفیت تولید خود را بالا می برند. گسترش اعتبار دهی یک فرایند تزایدی(۱۱۱) است. فردی که وام گرفته است، وجوه دریافتی را بدون استفاده رها نمی کند زیرا می بایست بهره آن را بپردازد. وام گیرنده فوراً آن را برای ایجاد سود هزینه می کند. فروشنده کالاها، خدمات و یا دارایی ها، عایدات فروش را در بانک سپرده گذاری می کند و از این رو وام تبدیل به سپرده در یک بانک شده و ذخیره مازاد ایجاد می کند؛ لذا بانک تلاش می کند که از محل سپرده جدید، وام جدید پرداخت کرده و ذخایر مازاد خود را کاهش دهد. گسترش اعتباردهی از طریق ضریب فزاینده اعتبار(۱۱۲) صورت می پذیرد(۱۷) و ممکن است همراه با رونق اقتصادی باشد که در این صورت موجب طغیان سفته بازی می شود. رونق اقتصادی و سفته بازی موجب افزایش تقاضای اعتبار شده و فرایند تزاید اعتبار را تشدید می کنند. بانک ها برای افزایش حجم اعتباردهی اقدام به نوآوری های مختلف می کنند؛ آن ها اسناد ذمه ای(۱۱۳) و بروات مبادله(۱۱۴) صادر کرده که بین مردم به عنوان ابزار پرداخت دست به دست می شود و در اتاق های پایاپای تسویه می گردد. حجم این اسناد بدهی در طول دوران رونق اعتباری به سرعت بالا می رود. اوراق بهادارسازی به عنوان یک نوآوری جدید برای افزایش حجم وام ها معرفی می شود. اوراق بهادارسازی عبارت اند از: نقد کردن وام های بلندمدت از طریق فروش آن ها به سرمایه گذاران در قالب اوراق بهادار بازاری. اوراق بهادارسازی بانک را قادر می سازد تا وام های جدیدی پرداخت کند، نقدینگی خود را مدیریت کند و از پول سرمایه گذاران بدون تکیه صرف بر سپرده های سنتی بهره برداری کند. عایدی بانک از محل کمیسیون وام ها، کارمزدهای دریافتی و تفاوت نرخ بهره وام های پرداختی و نرخ بهره اوراق بهادار صادره می باشد.
اگرچه اعتبار اساساً بر مبنای پول اسکریپچرال(۱۱۵) و صرفاً با حرکت خودکار [بانکداران] صادر می شود؛ اما زمانی که به سبب پرداخت ها بیش از حد انتظار، عدم تطابق سررسیدها(۱۱۶) رخ دهد؛ بانک ها با مشکل نقدینگی روبرو می شوند. لذا بانک ها به بازار پول بین بانکی مراجعه کرده و از مبادلات بازخرید (ریپو)(۱۱۷) استفاده می کنند. افزایش انقباض ذخایر ممکن است به افزایش [رجوع به] بازارهای پول بین بانکی بیانجامد. [در نهایت] بانک ها ممکن است برای تنزیل مجدد به بانک مرکزی مراجعه کنند. بانک مرکزی این اختیار را دارد که به تعبیر ویلیام مک سنی مارتین جونیور(۱۱۸) رئیس اسبق فدرال رزرو (۱۹۵۱ ـ ۱۹۷۰)، این «قدح شراب(۱۱۹)» را کنار گذاشته و سرعت اعتباردهی را محدود کند یا پایه پولی را افزایش داده و با استفاده از عملیات بازار باز یا تنزیل مجدد، به گسترش اعتباردهی دامن بزند. بانک مرکزی اغلب و به ویژه در زمان هایی که تحت فشار سیاسی است، تمایل دارد که شتاب رونق اعتباری را کم کند. در بررسی تاریخچه فدرال رزرو آمریکا، فقط دو رئیس این بانک ـ مارتین و وولکر(۱۲۰) ـ سیاست هایی اتخاذ کرده اند که مخالف نظر حزب حاکم بوده است. سیاست گذاران عموماً اجازه داده اند که رونق تا جایی ادامه یابد که به ورشکستگی سیستمیک(۱۲۱) بیانجامد. به دنبال فروپاشی رونق اعتباری، بانک مرکزی مجبور می شود که پایه پولی را مجدداً افزایش داده تا طرح های نجات سیستم بانکی اجرا شود.
افزایش قیمت دارایی ها: تورم قیمت سهام و مستغلات
در اغلب موارد بحران های بانکی در سیستم های بانکداری مدرن بعد از افزایش ناشی از سفته بازی قیمت سهام، کالاها و مستغلات رخ می دهد. قبل از رکود بزرگ شاهد رونقِ بخش مسکن، سفته بازی در بازار سهام و افزایش سریع قیمت دارایی ها بودیم. پیش از بحران سال های ۱۹۹۲ ـ ۲۰۰۰ ژاپن، سفته بازی مهلکی در بازار دارایی ها و مسکن اوج گرفت و قیمت دارایی ها به شدت بالا رفت. چنین رویدادهایی در نروژ، سوئد، تایلند، کره جنوبی و بسیاری از کشورهایی که از نوسانات مالی آسیب دیده اند، رخ داده است. ترکیدن حباب قیمت دارایی ها موجب از بین رفتن بخش زیادی از ثروت مالی شده و در نتیجه زیان بانک ها و صاحبان ثروت را در پی داشته است. در اواخر دهه ۱۹۹۰، سیاست پولی کشورهای صنعتی پیشرو موجب بزرگ تر شدن حباب دارایی و جلوگیری از بین رفتن ثروت شد؛ می توان اثبات کرد که این کار آثار مخربی برای اقتصاد به همراه داشت. به هرحال سیاست پایین آوردن نرخ بهره، طی سال های ۲۰۰۱ تا ۲۰۰۴ اگرچه با هدف بالا بردن قیمت دارایی ها انجام شد اما به عنوان یکی از عوامل بزرگ ترین و شدیدترین بحران بعد از جنگ جهانی دوم شناخته می شود.
افزایش قیمت کالاها
گسترش اعتباردهی و سفته بازی، اغلب آغازگر بالا رفتن قیمت کالاها بوده است. با راه اندازی بازارهای آتی(۱۲۲) در کشورهای توسعه یافته، سفته بازی در بازارهای کالایی شدت گرفت. وجود ادوار تسهیل پولی(۱۲۳)، سفته بازی در کالاها را افزایش می دهد، به خصوص در دوران رونق که تقاضای مواد اولیه از جانب صاحبان صنایع و کارخانه ها بالا می رود. اقتصاددانان کلاسیک، اغلب تورم را به عنوان مقدمه و پیش درآمد بحران های اقتصادی می دانستند. در آن زمان که حجم بازارهای مالی محدود بود، اقتصاددانان کلاسیک، تورم (افزایش قیمت کالاها) را به عنوان مشخصه اصلی بحران های مالی معرفی کرده اند. در دوره رونق اقتصادی تقاضا برای کالاها افزایش می یابد. تقاضا در ابتدا به وسیله موجودی انبار پاسخ داده می شود و موجب افزایش قیمت نمی شود. البته با کم شدن موجودی انبار، بنگاه ها به افزایش قیمت متمایل می شوند. علاوه بر این ممکن است بازار نیروی کار نیز در مضیقه قرار بگیرد و بنگاه ها برای جذب کارگران دستمزدهای بالاتری پیشنهاد کنند. طبق تئوری هزینه مارک آپ(۱۲۴) دستمزدهای بالاتر منجر به قیمت های بالاتر می شود. با عبور از رونق اقتصادی و آغاز دوره انقباض اعتباری، قیمت ها و دستمزدها کاهش می یابد. نوعاً چرخه های تجاری مورد توجه اقتصاددانان کلاسیک، با مشخصه نوسان در تولید و فروش، اشتغال و قیمت کالاها شناخته می شوند که اقتصاد را از رکود به رونق و از رونق به رکود منتقل می کند.
کسری بودجه
بسیاری از بحران های مالی سابق، با کسری های بودجه بزرگ حاصل از جنگ ها یا مخارج انبساطی دولت ها ارتباط دارند. جنگ ها موجب پولی کردن کسر بودجه(۱۲۵)، چاپ پول و تورم های بالا می شوند. سیستم استاندارد طلا هم زمان با جنگ جهانی دوم در سال ۱۹۱۴ و نخستین موارد پولی کردن کسری های بزرگ پایان یافت. جنگ ها در طول قرن های ۱۸، ۱۹ و ۲۰ موجب آشفتگی مالی(۱۲۶) شده اند. به عنوان مثال جنگ های ناپلئونی موجب آشفتگی مالی در انگلستان و توقف تبدیل اسکناس به طلا شد. کسری های بزرگ پس اندازها را می بلعد، رشد اقتصادی را محدود می کند و ممکن است موجب عدم بازپرداخت بدهی ها توسط دولت (نزول) شود یا دولت ها را مجبور به تنزل ارزش پول کند. کسری بودجه دولت آمریکا در دهه ۱۹۶۰ به عنوان ریشه آشفتگی های پولی(۱۲۷) در دهه ۱۹۷۰ تلقی می شود. همچنین برخی افراد، کسری ها را به عنوان ریشه بی ثباتی هایی تلقی می کنند که منجر به بحران مالی اخیر (۲۰۰۷ -۲۰۱۰) شد. پولی کردن کسری و یک رژیم نرخ های بهره پایین جهت کاهش پرداخت های بهره ای بدهی های عمومی، نقدینگی را بالا برده و تقاضای اعتبار را تحریک می کند.
کسری تراز پرداخت ها و بی ثباتی نرخ ارز
در اغلب موارد گسترش اعتباردهی با یک کسری خارجی(۱۲۸) ارتباط پیدا می کند. تحت استاندارد طلا، خروج طلا اگر با عقیم سازی روبرو نمی شد، منجر به انقباض اعتبار می شد. اگر بانک مرکزی گزینه عقیم سازی جریان خروجی طلا از طریق استقراض خارجی، تنزیل مجدد و یا عملیات بازار باز را انتخاب می کرد؛ موجب تداوم رشد اعتبار و تعمیق کسری خارجی می شد. کشورهایی که ارز ذخیره داشتند، بدون نگرانی، کسری خارجی ایجاد می کردند و منابع واقعی خود را از دست نمی دادند. در آن سیستم مکانیسم تثبیت کننده خودکار(۱۲۹) وجود نداشت. کسری های خارجی در صورت وجود ارز ذخیره، تزایدی و فزاینده هستند. دلارهای آمریکا که توسط خارجیان نگه داری می شد به این کشور بازگشته و در بانک های آمریکا سرمایه گذاری می گردید و این امر موجب گسترش بیشتر اعتباردهی و در نتیجه کسری خارجی بزرگ تر می شد. تحت سیستم استاندارد طلا، امکان ایجاد کسری های خارجی بزرگ توسط یک کشور وجود نداشت. کسری خارجی آمریکا، بر موجودی طلای آمریکا فشار آورد و در سال ۱۹۷۱ آمریکا را مجبور به خروج از سیستم برتون وودز (که مستلزم تبدیل دلار به طلا توسط آمریکا بود) کرد. گزینه های دیگر آمریکا از دست دادن طلا و یا تحمل انقباض مالی و رکود اقتصادی بود.
بی ثباتی نرخ ارز نیز به کرات مقدمه و پیش درآمد بی ثباتی مالی بوده است. ترکیب نرخ های بهره پایین و کسری خارجی روبه رشد می تواند منجر به کاهش ارزش پول ملی شود. کاهش نرخ ارز نیز منجر به تورم بالاتر و بی ثباتی بیشتر می شود. تحت سیستم نرخ ارز ثابت(۱۳۰)، ارزش گذاری بالای نرخ ارز می تواند موجب بی ثباتی شود. از نظر کینز، نگه داشتن ارزش پوند در سطوح قبل از جنگ جهانی یکی از دلایل بی ثباتی بود که منجر به خروج انگلستان از سیستم استاندارد طلا در سال ۱۹۳۱ شد. اختلاف نرخ های ارز(۱۳۱) یکی از عوامل بی ثباتی عنوان شده که در شکل گیری رکود بزرگ نقش داشته است. رقابت بر سر کاهش ارزش پول های ملی، رقابت تجاری در دوره بین دو جنگ را شدت بخشید و روابط بین کشورهای صنعتی را تیره کرده بود. تقویت (افزایش ارزش) ین ژاپن در اواخر دهه ۱۹۸۰ موجب شد بانک مرکزی این کشور نرخ های ارز را کاهش دهد که در نتیجه آن یک دوره طولانی بحران مالی آغاز شد.
آناتومی بحران ها، شاخص های هشداردهنده بحران ها را ارائه می کند که ممکن است به صورت هم زمان با هم ظاهر شوند. همه شاخص ها و نماگرهای بحران مالی ممکن است در یک بحران خاص ظاهر نشوند. به عنوان مثال بحران مالی سابق ژاپن در شرایط مازاد حساب جاری رخ داد. در کشورهایی که بازار دارایی وجود ندارد، ممکن است بحران مالی حتی بدون گسترش اعتباردهی نیز ظاهر شود؛ مثلاً در زمانی که پرتفوی تعدادی از بانک ها از کیفیت مناسب برخوردار نباشد. سیاست گذاران با این سوال مواجه هستند که کدام نماگر و شاخص را برای کنترل و رصد به عنوان معیار قرار دهند. در بانکداری مرکزی مدرن شاخص های قیمتی محدودی، برای تورم قیمت ها مورد توجه قرار می گیرد که شامل قیمت های مواد غذایی و انرژی می باشد. ثبات شاخص تورم در یک حد پایین به عنوان معیار موفقیت بانک مرکزی در مبارزه با تورم شناخته می شود. این موفقیت مفروض، به بحران سال های ۲۰۰۷ ـ ۲۰۰۸ انجامید. بحرانی که جایگزین دوره «اعتدال بزرگ(۱۳۲)» شد. نامی [=اعتدال بزرگ] که برای دوره نسبتاً با ثبات پس از «تورم بزرگ(۱۳۳)» دهه ۱۹۷۰ انتخاب شده بود. سیاست گذاران، تورم قیمت مسکن، تورم قیمت کالاها، کسری های خارجی بزرگ و بی ثباتی نرخ ارز را به عنوان تهدیدی برای ثبات مالی در نظر نمی گرفتند. برخی از بانک های مرکزی هرگونه ارتباط بین نرخ های بهره پایین و تورم قیمت مسکن را تکذیب می کردند. تورم هسته(۱۳۴) اساساً قیمت تولیدات صنعتی را اندازه گیری می کرد. نرخ پیشرفت فنی و عایدات ناشی از بهره وری در بسیاری از صنایع بالا بود؛ به عنوان مثال در صنعت الکترونیک قیمت کامپیوترهای شخصی ۸۰ درصد افت داشته است و نه تنها منجر به کاهش سود در این صنعت نشده بلکه سود بیشتر و تغییرات فنی بیشتری را به همراه داشته است. هزینه، عملکرد و کیفیت به حدی بهبود یافته که قابل مقایسه با نسل اول کامپیوترها نیست. اگر نرخ سالانه پیشرفت تکنولوژیک در صنعت و کارخانه ها ۱۰ درصد باشد، برای داشتن نرخ ۲ درصدی تورم هسته، نرخ واقعی تورم می بایست ۱۲ درصد باشد.
تغییرات منازعه برانگیز شاخص ها و نماگرهای مالی قبل از رکود بزرگ، کاملاً ناامیدکننده بود. قیمت سهام و مستغلات به سرعت افزایش یافت، در حالی که شاخص قیمت مصرف کننده(۱۳۵) روند آرامی را طی می کرد و قیمت محصولات کشاورزی رو به کاهش بود. سیاست گذاران بیشتر نگران کاهش قیمت محصولات کشاورزی بودند تا افزایش سفته بازی در قیمت سهام. آن ها تصور می کردند که سیاست تسهیل مالی با هدف کمک به کشاورزان و بالا بردن قیمت کالاهای کشاورزی و در نتیجه تداوم بخشیدن به رونق اقتصادی، نسبت به ممانعت از سفته بازی در بازار سهام مهم تر است. به نحو مشابه تا قبل از بحران ۲۰۰۷ ـ ۲۰۱۰ بانک های مرکزی عمداً حباب های قیمت دارایی ها را نادیده می گرفتند و ادعا می کردند که ثبات قیمت ها که به وسیله تورم هسته اندازه گیری می شد، محقق شده و سیاست پولی سخت گیرانه تر موجب کاهش روند رشد اقتصادی می شود. بانک های مرکزی، با مشاهده ترکیدن حباب قیمت دارایی ها، سیاست های پولی غیرمعمول(۱۳۶) مثل نرخ های بهره نزدیک به صفر و بالا بردن پایه پولی را اتخاذ کردند تا قیمت های سهام و مسکن را به سطوح قبل از بحران بازگردانند.
تاریخچه بحران های مالی در سطح بین الملل
رین هارت و راگوف(۱۳۷) (۲۰۰۹) و رین هارت (۲۰۱۰) آمار کشورها در مورد بحران های مالی را در یک دوره ۸ قرنی، تجمیع و تحلیل کرده اند. مهم ترین نتایج مطالعه اثرگذار آن ها به شرح زیر است(۱۸):
  • در بازارهای نوظهور و برخی از کشورهای توسعه یافته، نزول سریالی (زنجیره ای)(۱۳۸) پدیده ای شایع و فراگیر بوده است.
  • پیش از جنگ جهانی دوم، بحران های بانکی سریالی(۱۳۹) در کشورهای در حال توسعه متداول بوده است. همراه با گسترش بخش مالی در اقتصادهای نوظهور از اواخر ۱۸۰۰ میلادی، این اقتصادها نیز به کلوپ بحران های «بانکی سریالی» پیوسته اند.
  • الگوی سریالی مشابهی نیز در برنامه های صندوق بین المللی پول (IMF) مشاهده می شود.
  • نوعاً قبل از بحران های بانکی، بدهی های بخش خصوصی نوسان شدیدی داشته است.
  • بدهی بخش عمومی قبل از بحران های بانکی در برخی موارد نوسان داشته و در برخی از موارد از ثبات برخوردار بوده است.
  • بحران های بانکی یا مقدم بر بحران بدهی های حاکمیتی(۱۴۰) بوده اند یا هم زمان با آن ها شکل گرفته اند.
  • بدهی های عمومی از یک چرخه رونق ـ رکود تبعیت می کند؛ بسیاری از دوره های رکود (اگر نگوییم عمده آن ها) دربردارنده بحران بدهی در بازارهای نوظهور بوده است و با نزدیک شدن بحران ها، استقراض بخش عمومی افزایش یافته است.
  • پس از آغاز نکول ها، بدهی ها کماکان افزایش داشته است زیرا بدهی های معوق(۱۴۱) انباشته شده و GDP به نحو قابل توجهی کاهش می یابد.
  • بدهی های کوتاه مدت (عمومی و خصوصی)، در آستانه بحران های بانکی و نکول های دولتی(۱۴۲) افزایش می یابد.
  • بعد از بحران ها، بدهی بخش خصوصی به بدهی عمومی تبدیل می شوند.
بدهی، محور همه بحران های مالی و بانکی بوده است. بحران های مالی و بانکی نیز به نوبه خود موجب تورم و ابرتورم گردیده؛ و ابر تورم ها همواره منجر به شکل گیری بحران در بخش واقعی اقتصاد شده اند.

بخش اول: تاریخچه و علل بحران های مالی

فصل اول:  تاریخچه مختصر بحران های مالی و اصلاحات پیشنهاد شده

تلاش برای دستیابی به ثبات مالی، ریشه در مطلوبیت اجتناب از هزینه های مکرر بی ثباتی مالی و پس از آن مطلوبیت تداوم رشد اقتصاد واقعی، اشتغال کامل، ثبات قیمت ها، برابری اجتماعی، رشد تجارت جهانی و سعادت و به روزی بشر دارد.
در این فصل تاریخچه مختصری از بحران های مالی را ارائه می کنیم تا جذابیت های سیستم مالی متکی بر تسهیم ریسک و تامین مالی مبتنی بر مشارکت ـ که ویژگی هایی متضاد با سیستم مالی مبتنی بر بدهی با نرخ های از پیش تعیین شده و انتقال ریسک دارد ـ را بیان کنیم. هر چند طرح ها و ایده هایی از جمله برنامه ۱۹۳۳ شیکاگو(۲) و بانکداری با هدف محدود کوتلیکوف با تاکید بر تسهیم ریسک مطرح شده اند (که در پیشگفتار به آن ها اشاره داشتیم)؛ اما سیستم مالی اسلامی کاملاً بر تسهیم ریسک و تامین مالی مبتنی بر مشارکت استوار شده است. سیستم مالی اسلامی تامین مالی مبتنی بر بدهی، نرخ بهره و سفته بازی را ممنوع اعلام کرده است. در این فصل به دنبال آن هستیم تا نشان دهیم که بدهی ـ به معنای انتقال ریسک ـ و نرخ ثابت بهره در شالوده و بنیان بحران های مالی گذشته قرار داشته و در آینده نیز موجب خلق بحران های جدید خواهد شد، مگر اینکه تغییرات اساسی در ساختار مالی اعمال شود. سیستمی که بر تامین مالی مبتنی بر مشارکت و تسهیم ریسک استوار باشد؛ نسبت به بی ثباتی ایمن بوده، نیازمند طرح های نجات(۴۲) نیست و به بی عدالتی های اجتماعی مثل خصوصی کردن منافع و عمومی کردن زیان ها نمی انجامد.
ما نشان می دهیم که سیستم متعارف ذاتاً بی ثبات است و اغلب از بحران های دوره ای ضربه می خورد و در نتیجه نیازمند طرح های نجات فراگیر است؛ به دو دلیل: (۱) این سیستم مبتنی بر بدهی و نرخ بهره شکل گرفته است و (۲) این سیستم از طریق ضریب فزاینده اعتباری(۴۳)، موجب ایجاد بدهی (با قیمت های غیرواقعی) و اهرم فزاینده می شود و در زمان نزول وام گیرندگان، با برداشت ناگهانی سپرده ها روبرو شده و به برخی اقدامات حمایتی دولت برای تضمین سپرده ها جهت کاهش بحران نقدینگی و ورشکستگی بانک ها نیاز پیدا می کند(۳). کشورهایی نسبت به پرداخت اصل و بهره بدهی خود کوتاهی کرده و قرض گیرندگان کم اعتبار را تنها می گذارند. مقررات گذاری های فزاینده بعد از هر بحران شدید نیز مانع ظهور دوباره بحران ها نشده و چه بسا بحران های جدید شدیدتر از بحران های قبلی هم باشد. مقررات گذاری ها به وسیله نوآوری های مالی بی اثر می شوند و مقررات گذاران و ناظران همواره مقهور این نوآوری ها هستند. نوآوری های مالی نیز به نوبه خود موجب مالی سازی اقتصاد(۴۴) شده است؛ پدیده ای که در آن اهمیت نسبی بخش مالی در مقایسه با بخش واقعی اقتصاد افزایش می یابد و موجب تغییر و تحول در برخی نهادها، ابزارها و رفتارها می شود. برخی از نهادهای مالی مقررات گذاری نشده در قالب صندوق های پول(۴۵) همراه با برخی محصولات مالی به سرعت ایجاد می شوند. سفته بازی و مبادله بدهی ها تشدید شده و موجب شکل گیری حباب دارایی ها، بی ثباتی فزاینده، نااطمینانی شدید و بی ثباتی پرهزینه نرخ های ارز می شود. هرم اعتباری معکوس بیش از اندازه اهرم ایجاد می کند و لذا آسیب پذیر است. حتی با یک شوک کوچک، هرم اعتباری به سمت ورشکستگی سوق می یابد و کل سیستم مالی و بانکی فلج می شود.
با مالی شدن اقتصادها، تناوب، احتمال و شدت بحران ها افزایش یافت. بی ثباتی مالی با بی ثباتی غیرمتعارف در نرخ های ارز همراه بوده است که تجارت بین الملل را مختل می کند. با توجه به آسیب ها و ضررهای اقتصادی وحشتناک ناشی از بحران های مالی ازجمله اختلال در قیمت ها، مالیات تورمی و نابرابری های اجتماعی، پیگیری برای دستیابی به ثبات مالی امری ضروری تلقی می شود. هدف ما از بررسی مختصر تاریخچه بحران های مالی نشان دادن این نکته است که در صورتی که سیستم مالی و بانکی بر مبنای تامین مالی از طریق دارایی و تسهیم ریسک پایه گذاری شود؛ ثبات حاصل شده و امکان هم پیوندی یا هم پیوندی مجدد(۴۶) ساختار مالی و اقتصادها به وجود می آید.
در بخش اول این فصل، نشان می دهیم که سیستم بانکداری متعارف ذاتاً بی ثبات است. در بخش دوم، در مورد ریشه و بنیان بحران های مالی بحث می کنیم. بخش سوم تاریخچه مختصری از بحران های مالی و بخش چهارم آناتومی بحران های مالی را ارائه می کند. در بخش پنجم نشان خواهیم داد که مقررات گذاری فزاینده، مانع ظهور مجدد بحران های مالی نخواهد شد. بخش ششم مسائل مربوط به نقش بانک های مرکزی در بی ثباتی مالی را مطرح می کند و بخش هفتم بر اثرات فراگیر بی ثباتی مالی تمرکز دارد. در نهایت در بخش هشتم، نتیجه گیری و جمع بندی ارائه خواهد شد.
۱. بی ثباتی ذاتی بانکداری متعارف
بنیان و پایه اصلی سیستم بانکداری متعارف، بدهی مبتنی بر بهره می باشد و لذا در تضاد با سیستم های مبتنی بر مشارکت است که از ترتیبات سود و زیان استفاده می کنند. تجربیات تاریخی اثبات کرده است که بانکداری مبتنی بر بدهی(۴۷) مملو از بی ثباتی است و بدون تضمینات، یارانه ها و حمایت های انبوه دولت، تداوم حیات آن ممکن نیست.
بانک های تجاری که طبق تعریف به میزان ۱۰۰ درصد دارایی های خود ذخیره نگه داری نمی کنند، از منظر، نظری نسبت به خروج سپرده ها از بانک آسیب پذیر هستند. در یک نگاه عملیاتی، بانکی که تقریباً ۱۰ درصد از دارایی های خود را به عنوان ذخیره نگه داری می کند، نسبت به برداشت ناگهانی وجوه توسط سپرده گذاران به شدت آسیب پذیر است. البته اگر دولت یا یک سازمان شبه دولتی سپرده ها را تضمین کند (این تضمین همواره با کمک و دادن یارانه به بانک ها همراه است)؛ بانک ها در مقابل هجوم به بانک و برداشت های سپرده گذارانِ مضطرب و نگران ایمن خواهند شد. به همین دلیل است که بعد از چندین مورد از هجوم های مخرب به بانک ها، بیمه سپرده ها تبدیل به جزئی از سیستم بانکداری متعارف شده است. هرچند بیمه سپرده مانع ورشکستگی و سقوط بانک های خوش اعتباری که به طور موقت با بحران نقدینگی ناشی از عدم تطابق دارایی ـ بدهی(۴۸) روبرو شده اند؛ می شود؛ اما به هرحال بحران های بانکی رخ خواهد داد زیرا بخشی از سیستم بانکی به دلیل وجود وام های بد(۴۹)، سفته بازی و حتی تقلب و کلاه برداری دچار اعسار(۵۰) (زمانی که ضرر وام ها از سرمایه بانک بیشتر باشد) می شود. در مقابلِ اعسار یا اقدامی صورت نمی گیرد و فرایند فروپاشی بانک تداوم می یابد که موجب ورشکستگی و زیان دیدن سهامداران (از دست رفتن ارزش سهام) و بستانکاران (به میزان سپرده ها) می شود و یا اینکه دولت اقدام به حمایت و اجرای طرح های نجات نموده و بانک ها را نجات می دهد. طرح های نجات ناخوشایند بوده و زیان بانک ها را به مالیات دهندگان، کارگران و بازنشستگان و فقرا تحمیل می کند(۴). طرح های نجات، دو مولفه و جزء اساسی دارند: پول کاغذی کم هزینه و تامین وجوه از جانب بانک مرکزی یا دولت. در سیستم استاندارد طلا، امکان پیاده سازی طرح های نجات وجود نداشت زیرا اجرای این طرح ها موجب تمام شدن طلای بانک مرکزی می شد. با وجود پول کاغذی، طرح های نجات به تورم می انجامد زیرا بانک های مرکزی با چاپ پول این طرح ها را تامین مالی می کنند. به تبع تورم نیز اختلالات قیمتی و تخصیص نادرست منابع رخ خواهد داد. این طرح ها از طریق مالیات های تورمی سنگین، موجب باز توزیع ثروت به نفع بانک ها و افراد بدهکار و به ضرر مالیات دهندگان، افراد بستانکار، کارگران و افراد بازنشسته می شود.
نیاز به طرح های نجات، در ذات سیستم مبتنی بر بهره وجود دارد. دولت ها این طرح ها را با هدف حمایت از بانک ها (به ویژه بانک هایی که «بزرگ تر از آن هستند که ورشکست شوند» به نظر می رسند زیرا مواجه شدن آن ها با خطر، کل سیستم مالی و در درجه بعد اقتصاد را با خطر مواجه می کند) و اشخاص حقوقی بدهکار و بازگرداندن قیمت دارایی ها را به سطوح پیش از بحران اجرا می کنند. اطمینان آفرینی اخیر نسبت به طرح های نجات (که به راه حل گرین اسپن(۵۱) شهرت یافته است(۵))، خطرات اخلاقی(۵۲) را به همراه داشته و موجب می شود نهادهای مالی در سفته بازی های پرریسک افراط کرده و به سطح خطرناکی از عدم تطابق دارایی ـ بدهی برسند. به سبب این اتفاق، نیاز به طرح های نجات و تناوب آن ها زیادتر می شود. ضرورت استفاده از طرح های نجات صریحاً توسط باگهات(۵۳) در کتاب خیابان لامبارد(۵۴) (۱۸۷۳) مورد اشاره قرار گرفته است. به طور مثال زمانی که سیستم بانکی دچار بحران می شود، بانک مرکزی باید آزادانه پول چاپ کند و آزادانه به بانک هایی که توان تسویه پرداخت های خود را ندارند، وام دهد. مینسکی(۵۵) (۱۹۸۶) در مقاله خود از دولت می خواهد که مانع تحقق بحران های اقتصادی که حتماً بعد از بحران های مالی رخ می دهد شود (تقاضای کل بعد از ورشکستگی و کاهش ثروت افت می کند و به همین دلیل لزوماً بعد از هر بحران مالی یک بحران اقتصادی قرار دارد). کینز (۱۹۳۶) نیز خواستار مداخله فوری دولت برای افزایش مخارج عمومی به منظور افزایش تقاضای کل شد(۶).
می توان بحران مالی را به عنوان سقوط قیمت دارایی ها پس از افزایش سفته بازی قیمت دارایی ها که البته به اشکال مختلف (حباب هیجانی تولیپ(۵۶)، حباب دریای جنوبی(۵۷)، حباب می سی سی پی(۵۸) و رکود بزرگ(۵۹) ظاهر می شود و یا بحران بانکی ناشی از کمبود نقدینگی و دارایی های بانکی معیوب و یا هر دو تعریف کرد. بحران مالی موجب افزایش نزول شده و بر سیستم بانکی یک کشور و یا چندین کشور اثر می گذارد. در نتیجه این اتفاق، سپرده گذاران (به میزان سپرده هایی که مشمول بیمه سپرده نبوده است) و شرکت ها ضربه می خورند و فعالیت های اقتصادی و اشتغال به سرعت تحت تاثیر قرار می گیرد(۷). ازآنجا که شبکه جریانات وجوه نقد، بانک ها، بنگاه ها و مصرف کنندگان را به یکدیگر پیوند می زند؛ مخارج هر یک از این سه، درآمد دیگری است. نزول برخی از عوامل اقتصادی ممکن است سیستم پرداخت ها را دچار وقفه کرده و نزول عمومی و از دست رفتن درآمدهای پولی را موجب شود. بانک ممکن است با تخلیه ناگهانی حساب های سپرده در حجم انبوه مواجه شود (مشابه آنچه در صرافی ها و زرگری های سابق نسبت به طلا اتفاق می افتاد). بانک ممکن است با نزول وام ها و کاهش شدید ارزش دارایی ها روبرو شده و نسبت به تسویه بدهی های خود ناتوان شود در نتیجه ورشکست شود. در بحران بانکی یا بانک امکان مبادله سپرده ها با طلا یا پول نقد را دارد و یا اینکه به سادگی ورشکست می شود و یا هر دو(۸).
بحران مالی هم به شکل افت قیمت دارایی ها و هم به شکل ورشکستگی بانک ها و کسب و کارها، در طول زمان و در کشورهای مختلف به صورت مکرر مشاهده شده است. تناوب بحران ها در قرن ۱۸ و ۱۹ میلادی به میزان تناوب آن ها در قرن گذشته بوده است. کیندل برگر و آلیبر(۶۰) (۲۰۰۵) نشان داده اند که فراوانی بحران های مالی از ۱۹۷۰ افزایش یافته است. بحران ها هم در کشورهای پیشرفته که در آن ها تعداد بانک ها حتی به چند هزار هم می رسد و هم در کشورهای کم درآمد که در آن ها سه یا چهار بانک وجود دارد؛ رخ داده اند.
علل بحران های مالی متعدد و متنوع هستند. اغلب، علل به جای اثرات و اثرات به جای علل مورد بررسی قرار می گیرند. هر یک از مکاتب فکری عامل رخ دادن یک بحران خاص را مجموعه عوامل متفاوتی می دانند. به عنوان مثال مکتب ضد استاندارد طلا و تورم گراها(۶۱) بحران های قرن ۱۹ را به محدودیت طلا(۶۲)، کمبود نقدینگی و عدم وجود امکان چاپ آزادانه پول توسط بانک مرکزی تحت استاندارد طلا با هدف نجات بانک ها نسبت می دهند. آن ها استاندارد طلا را به «تصفیه گرا(۶۳)» بودن متهم می کردند زیرا سیستم استاندارد طلا بانک های مشکل دار را تصفیه کرده و منحل می کرد. طبق بیان باگهات (۱۸۷۳)، توصیه این مکتب چاپ و وام دادن آزادانه پول توسط بانک مرکزی در دوران بحران های مالی بود. مکتب پولی(۶۴)، به رهبری دیوید ریکاردو (۱۸۱۷)، علل اصلی بحران ها را پول ارزان، نرخ های بهره پایین و سفته بازی می دانست. توصیه این مکتب محدود کردن توسعه اعتبار و پیوند زدن چاپ اسکناس به جریان طلا یا یک قاعده پولی معین بود (سیمونز(۶۵)، ۱۹۴۸). این توصیه به تصویب قانون پیل(۶۶) در سال ۱۸۴۴ (بعد از تعلیق قابلیت تبدیل اسکناس به طلا توسط بانک انگلستان(۶۷) بین سال های ۱۷۹۷ تا ۱۸۲۰ و بحران های مالی ۱۸۲۵ و ۱۸۳۶ ـ ۳۹) منجر شد.
اروینگ فیشر (۱۹۳۳) علت بحران مالی را بیش از اندازه بدهکار شدن شرکت ها و خانوارها به سبب کاهش قیمت دارایی ها و ورشکستگی شرکت ها می دانست. فردریش هایک(۶۸) (۱۹۳۱) معتقد بود که ریشه چرخه های تجاری، گسترش بانکداری مرکزی است و تغییر چرخه ها در طول زمان ناشی از عدم تخصیص درست سرمایه به علت وجود نرخ های بهره ای که به صورت تصنعی پایین نگه داشته شده، می باشد. هایک ادعا می کرد که بی ثباتی های مشاهده شده در اقتصاد بازار نتیجه عدم کنترل پول (که تنظیم کننده اساسی مکانیسم بازار است) توسط ساز و کار بازار است.
پیتر تمین(۶۹) (۱۹۹۱) عامل رکود بزرگ را سیاست مالی دولت و شکست دولت در افزایش مخارج ضدچرخه ای(۷۰) جهت تنظیم تقاضا در زمان کاهش رونق اقتصادی و افت مخارج مصرفی بیان می کند. عامل بحران های مالی انگلستان در سال ۱۸۴۷ کاهش محصول و به تبع آن خروج طلا جهت تامین مالی واردات مواد غذایی ذکر شده است. به دلیل وجود قانون پیل، خروج طلا از کشور با توسعه اعتباری خنثی (عقیم) نمی شد. معامله گران بازار سهام و دست کاری قیمت ها توسط آن ها نیز از علل بحران مالی برشمرده شده اند. این افراد با تبلیغات در مورد بازده و عایدی سهام، قیمت های سهام را به سطوح سفته بازانِ سوق می دهند. این امر در مورد شرکت دریای جنوب در انگلستان در سال ۱۷۲۰ و شرکت می سی سی پی در فرانسه در سال ۱۷۲۰ مصداق دارد. اقدامات کلاه بردارانِ مشابهی در زمان ها و مکان های مختلف رخ داده است. به عنوان مثال هجوم بانکداران در سال ۱۹۰۷ به سبب تلاش برای به انحصار کشیدن سهام شرکت ها تشدید شده بود. شکست این انحصارطلبی موجب کاهش ۵۰ درصدی قیمت سهام در سال ۱۹۰۷ شد(۹). برخی دیگر عامل بحران مالی را استفاده از سپرده ها برای وام دهی به بنگاه های دلالی، سفته بازان و سرمایه گذاران بازار سهام، استقراض کنندگان رهنی و یا حتی وام دادن برای مبادله مستقیم دارایی ها ذکر کرده اند؛ این کارها مخالف بانکداری احتیاطی(۷۱) بود. بانک بارینگ(۷۲) (۱۷۶۲ ـ ۱۹۹۵) به سبب سفته بازی در بازار سهام سقوط کرد. با کاهش قیمت سهام، سپرده گذاران دچار ضرر شدند. قواعد احتیاطی بانک ها را ملزم می کرد که فعالیت های تجاری و تولیدی را با رعایت تطابق سررسیدها تامین مالی کنند و مانع به وجود آمدن عدم تطابق سررسید سپرده ها و وام ها شوند. این قواعد همچنین خرید دارایی ها با هدف سفته بازی را ممنوع می کند.
مارکس (۱۹۸۴) بحران های مالی را به پایین بودن دستمزد نیروی کار و بالا بودن ارزش مازاد(۷۳) برای سرمایه داران و کارآفرینان منتسب می کرد. کارگران با درآمدهای اندک خود امکان خرید محصولات و کالاهای تولید شده را نداشتند و این امر به تولید بیش از حد می انجامید. صاحبان سرمایه طبقه کارگر را تشویق به خرید بیشتر کالاهای گران، خانه و کالاهای بادوام می کنند و با این کار کارگران مجبور به گرفتن اعتبارِ گران بیشتر می شوند تا جایی که بدهی آن ها به حدی بالا می رود که غیرقابل تحمل می شود. بدهی های بازپرداخت نشده موجب ورشکستگی بانکی ها و پس از آن شکل گیری بحران مالی می شود.
در مورد علل بحران مالی اخیر (۲۰۰۷ ـ ۲۰۱۰) نیز تفاسیر خاص این بحران ارائه شده است. برخی مقررات گذاران را به سبب غفلت از وظیفه خود در دوره قبل از ظهور بحران، مقصر می دانند. بسیاری از متخصصان و سیاستمداران، بانکداران و بازارهای مالی ازجمله صندوق های پوششی، صندوق های سرمایه گذاری مشترک و صندوق های دارایی را به سبب پذیرش ریسک بسیار بالا، در کنار عدم فهم مقررات گذاران از ناکافی بودن مقررات نسبت به مشتقات مالی پیچیده را علت اصلی می دانند. اوراق بهادارسازی دارایی هایی که نقدشوندگی پایین داشتند مثل وام های رهنی و افزایش مشتقات در صنعت مالی مقررات زدایی شده، موجب رواج مبادله مبتنی بر بدهی، استفاده بیش از حد از اهرم و ایجاد هرم اعتباری متورم شد. برخی تحلیل گران افزایش تعداد نهادهایی که «بزرگ تر از آنکه هستند که ورشکست شوند» را عامل بحران می دانند. برخی دیگر موسسات رتبه بندی را به علت داشتن روابط کثیف با موسساتی که توسط آن ها رتبه بندی شده اند را عامل بحران می دانند. البته برخی (ازجمله گورتن(۷۴)، ۲۰۱۰) هم بیان می کنند که برخلاف بحران های گذشته عامل هجوم به بانک ها، سپرده گذاران منفرد نیستند بلکه ورود سرمایه گذاران نهادی به آنچه گورتن بخش بانکداری موازی(۷۵) می نامد؛ عامل اصلی است (ورود به بازار بازخرید(۷۶) به دلیل کاهش شدید قیمت دارایی های وثیقه ای و فروش آن ها با حداقل قیمت).(۱۰) این نگرانی و سایر نگرانی های مرتبط با کیفیت اعتبار، به نوبه خود بانک ها را تشویق به خروج از بازار وام های بین بانکی کرد(۱۱).
فروپاشی بازار وام های کم اعتبار(۷۷) در سال ۲۰۰۷ موجب افزایش تعداد فک رهن(۷۸) (فروش عین مرهونِ برای تصفیه بدهی راهن) شد و ضررهای زیادی به بانک های سرمایه گذاری بزرگ وارد نمود. بسیاری این بحران را یک «گشتاور مینسکی»(۷۹) تلقی نمودند. مینسکی (۱۹۸۶ ـ ۱۹۹۲) بی ثباتی را ویژگی درون زای سیستم مالی و بانکداری متعارف می دانست. او دو قضیه در مورد بی ثباتی مالی را مفروض گرفت. اولین قضیه بیان می کند که هر اقتصاد تحت برخی از رژیم های تامین مالی، باثبات است و تحت برخی از رژیم ها دچار بی ثباتی می شود. دومین قضیه نیز به این نکته اشاره دارد که در طول دوران شکوفایی طولانی مدت، روابط مالی اقتصاد از روابطی که موجب شکل گیری یک سیستم مالی با ثبات می شوند، به روابطی که به یک سیستم بی ثبات می انجامد تغییر می کند. به طور خاص در دوران خوب، اقتصادهای سرمایه داری از ساختار مالی ای که عمدتاً متشکل از نهادهای تامین مالی پوششی است به ساختار مالی که به نحو فزاینده ای متمایل به استفاده از نهادهای مشغول به سفته بازی و تامین مالی پونزی است؛ حرکت می کنند. این فرضیه بیانگر این است که از نظر تاریخی چرخه های تجاری متشکل از دو جز هستند: (۱) پویایی درونی اقتصادهای سرمایه داری و (۲) سیستم مداخلات و مقررات گذاری هایی که برای تداوم عملکرد اقتصاد در یک چارچوب منطقی طراحی شده است.
۲. تعریف بحران مالی
صرف نظر از عدم وجود اجماع در مورد علل بحران های مالی، می توان بحران ها را با استفاده از واقعیت های مشاهده شده به نحو کامل توصیف نمود. پیامدهای بحران های مالی شامل هرج و مرج و فروپاشی در نظام مالی، ضرر و زیان مالی، به وجود آمدن دوره رکود و کسادی اقتصادی می شود(۱۲). در مورد سقوط بازارهای سهام یا ترکیدن حباب دارایی های مشمول سفته بازی، با پایین آمدن قیمت سهام، بخش زیادی از ثروت مالی از بین می رود. در مورد بحران های بانکی نیز سیستم بانکی به طور ناگهانی معیوب(۸۰) شده و بانک ها یا بدهکاران نسبت به پرداخت های خود نزول کرده و یا ارزش بازاری بدهی ها کاهش می یابد. بحران با ورشکستگی تعداد زیادی از بنگاه ها، حجم بالای فک رهن، زیان سپرده گذاران به میزان زیاد، ترکیدن حباب ها و کاهش قیمت دارایی ها و ناتوانی بانک ها همراه است. بدهکار اگر عامدانه تصمیم به عدم ایفای تعهدات خود در مورد پرداخت بدهی بگیرد، برای همیشه نزول می کند. زرگرها، شرکت های تامین مالی و بانک های مدرن معمولاً جهت ایفای تعهدات و بدهی های کوتاه مدت خود، با کمبود نقدینگی مواجه می شوند. بحران مالی آسیا(۸۱) (۱۹۹۷ ـ ۱۹۹۸) به خاطر عدم تطابق دارایی ـ بدهی شکل گرفت. بانک های آسیایی سرمایه کوتاه مدت خارجی را در دارایی های بلندمدت مربوط به بخش مسکن و مستغلات و پروژه های صنعتی سرمایه گذاری کرده بودند و در نتیجه توان پاسخگویی به برداشت از حساب ها و استرداد وجوه را نداشتند. یک شرکت زمانی نزول می کند که جریان نقدی او دچار عدم تطابق شود به عنوان مثال دارایی های شرکت، بلندمدت و به شکل وام های عرضه کننده یا موجودی انبار فروش نرفته باشد اما بدهی ها و تعهدات آن کوتاه مدت باشد. همچنین شرکت ممکن است در مواجهه با کاهش قیمت فروش یا نوسانات نامساعد نرخ ارز اقدام به نزول کند. بدهکار ممکن است به سبب عدم تطابق نقدینگی، کاهش مبنای سرمایه(۸۲)، درآمد ناکافی جهت بازپرداخت بدهی و یا عدم تحقق سود مورد انتظار اقدام به نزول کند. دولت نیز ممکن است در زمانی که منابع کافی برای بازپرداخت بدهی های خود را ندارد، نسبت به تعهدات خود نزول کند. سفته بازان پونزی نیز ممکن است در زمانی که دارایی تحت سفته بازی با کاهش ارزش مواجه می شوند؛ نزول کنند.
نزول یک بدهکار به تنهایی به هر دلیلی، بانک یا کل سیستم بانکی را با خطر مواجه نمی کند. به عنوان مثال نزول یک بانک به تنهایی و هجوم سپرده گذاران برای خروج سپرده ها از آن بانک، سیستم بانکی را دچار مشکل نمی کند مگر اینکه اثر سرایت کننده(۸۳) بالایی داشته باشد و اعتماد و اطمینان نسبت به سایر بانک ها را نیز مخدوش کند. نزول یا کاهش ارزش بدهی زمانی منجر به بحران مالی می شود که در سطح وسیع و نسبت به کل سیستم بانکی رخ دهد؛ علاوه بر این علت نزول نیز باید یک عامل سیستمی باشد به نحوی که تعداد زیادی از بدهکاران و بانک های وام دهنده به آن ها را تحت تاثیر قرار دهد. سقوط بازارهای سهام، بازارهای دارایی و بازار نرخ ارز به سبب سفته بازی می تواند با ایجاد یک شوک سیستمی، آغازگر یک بحران مالی به شدتِ رکود بزرگ شود. بحران ژاپن در دهه ۱۹۹۰ نمونه ای از این دست بحران ها است.
عاملی که عمدتاً به عنوان علت بحران های سیستمیک(۸۴) ذکر می شود، افزایش اعتبار و توانایی بانک ها برای ایجاد یک هرم بدهی معکوس (که یک وضعیت کاملاً متزلزل را به وجود می آورد) می باشد. این وضعیت سیستم را حتی نسبت به شوک های کوچکی مثل تغییر در انتظارات کارآفرینان و یا ترکیدن حباب شکل گرفته به سبب سفته بازی در بازار سهام یا مسکن، آسیب پذیر می کند. در واقع بانک توانایی بالایی در تزاید اعتبار و ایجاد اهرم بالا نسبت به سرمایه و ذخایر پایه(۸۵) خود دارد زیرا خلق اعتبار در بانک ها منوط به حرکت خودکار بانکداران است! نسبت های اعتباری که بیانگر توانایی بانک ها برای خلق و تزاید اعتبار است، در کشورهای مختلف متفاوت است. قبل از بحران سال ۲۰۰۷، نسبت اعتبار به GDP در ژاپن ۲۵۴ درصد، در آمریکا ۲۲۳ درصد، در انگلستان ۱۶۴ درصد، در نروژ ۱۰۸ درصد، در تایلند ۱۲۸ درصد، در کره ۱۲۲ درصد، در اندونزی ۵۳ درصد و در مکزیک ۴۷ درصد بوده است. رونق اعتباردهی(۸۶) می تواند موجب نزول سیستمیک شود. هر چه حجم اعتبار نسبت به سطوح درآمدی و سرمایه ای مربوطه بیشتر باشد، احتمال نزول بیشتر خواهد بود. کمبود نقدینگی و محدودیت اعتباری ممکن است بر بخش عمده ای از سیستم بانکی اثر گذاشته و موجب شکل گیری بحران شود.

نظرات کاربران درباره کتاب تسهيم ريسک در فضای مالی